中国将带领全球经济陷入长期通缩
摘要和投资结论
在下一阶段，全球经济将经历一个周期性通货紧缩的过程。房地产投机正在主导了目前的经济繁荣，当本轮经济周期结束之后，作
为结果的更多的杠杆作用和生产能力过剩有可能推动几大主要经济体进入通货紧缩周期。我认为，这将在2006年发生。
流动性将保持强劲。因为目前的经济周期很可能以通货紧缩而不是通货膨胀的方式结束，所以，中央银行们很可能会将利率保持在很低的水平，同时保持流动性的强劲态势。这就是为什么即使是在全球商业前景如此恶化的情况下，全球的资产市场仍然显得如此有弹性的原因。
时间跨度罕见的长期的通货紧缩更是一种风险。技术进步、人口增长率的下降或者是对竞争力的冲击都有可能引起时间跨度罕见的长期的通货紧缩。第二和第三因素对老化的工业经济体显得更加值得重视。
经济周期将以通缩结束
目前的经济周期正在滑向以通货紧缩的方式结束。在本轮经济周期中，杠杆作用和生产能力的过度膨胀有可能会压制通货膨胀的发展，在经济逐渐走向衰退的过程中，很可能会出现长期的通货紧缩。
在主导目前经济周期运行的两大经济体——不论是在盎格鲁撒克逊经济体的消费还是中国经济体的投资中，房地产投机都成为了创造需求的中心。因为商品的价格仍然很高，下游产业的生产能力过剩已经引起了第一轮的通货紧缩。在下游产业中的利润日渐消失将会压制上游产业的商品价格上涨。这些因素将很可能迫使通货膨胀结束，同时将会增加投机者们的资金成本。
在房地产行业自身，过剩的生产能力也正在阻止对房地产资产的投机行为蔓延。日渐下降的租金收入和日益上升的房地产价格在盎格鲁撒克逊经济体和中国经济体内部的城市中比比皆是。这种趋势也增加了投机的成本，同时对投机的可持续性造成了更大的压力。
我认为，全球的房地产投机正在接近尾声。美国的房地产还处于最后的疯狂之中。其他的市场已经见顶回落。伴随着投机的火暴场面逐渐冷清下来，需求的增长也就会放慢，这有可能会带动价格下降，同时杠杆作用和过剩的生产能力将会带来通货紧缩的压力。
东亚各经济体的通货紧缩风险是最高的，因为这一地区绝大多数的经济体拥有巨额的经常账户赢余，也和中国过剩的生产能力交迭最多。盎格鲁撒克逊各逊经济体因为拥有巨额的经常账户赤字，它们就可以通过货币贬值将通货紧缩的压力排放出去，所以，它们面临通货紧缩的风险最小。
投机主导的繁荣
全球化和技术进步促进了全球的通货膨胀下降；在过去的十年间，中国、欧洲、日本和美国的平均通货膨胀率仅仅维持在2%左右，这些经济体占全球经济的三分之二。这些经济体平均的债券收益率在同一时期下降了一半还要多。我认为，低利率的环境给予了投机存在的可能性。
在本轮的经济周期内，投机扮演了一个主导性的角色。它开始于1998年，当时美国联邦储备委员会降低利率，日本中央银行增加的货币的攻击，目的是抵御亚洲金融危机所带来的冲击。来自于应对东南亚金融危机的通货紧缩压力的政策转化成了推动技术泡沫发展的因素。技术泡沫导致了投资过剩。当它破裂的时候，它成为了另一轮的通货紧缩冲击，美联储和其他中央银行再次通过削减利率和增加流动性来抵御其冲击。这些刺激性因素导致了房地产行业的繁荣，伴随着美元的逐渐走弱和人民币升值预期的增加，流动性规模进一步受到刺激而增长，并延长了全球经济的繁荣。
我之所以将本轮经济周期称为“投机主导的繁荣”，是因为需求的创造很大程度上是基于不切实际的资产价格之上的。盎格鲁撒克逊经济体的消费依赖于储蓄的枯竭和从日益上升的房地产价格中借款，这导致了这些经济体中出现了规模更大的贸易赤字。日益上升的房地产价格已经并正在主导“支持中国投资繁荣”的利润预期。我认为，投机成为了在背后推动房地产价格不断增长的最重要的因素。
目前的经济周期类似于19世纪而并不是20世纪的情况。投机主导的经济周期的基础是缺乏通货膨胀的压力的，这应该归功于剩余劳动力的加入或者是技术进步的速度在加快。目前的全球经济拥有了这两大因素。处于低通货膨胀率环境的货币政策有可能会变得非常地宽松，以支持投机来保持经济发展的活跃性。 在上个世纪70年代的高通货膨胀时期之后，全球的中央银行们相信，它们的主要工作就是在通货膨胀和经济增长之间寻求平衡，而不是去和投机做斗争。在19世纪，当时不充分的需求成为了主要的挑战，投机成为了对流动性扩张的主要约束因素。在本轮经济周期中所发生的一切正是全球的主要的中央银行并没有看到货币环境的结构性变化。
中国通缩有可能最严重
盎格鲁撒克逊经济体消费者的债务和中国过剩的生产能力将成为引起周期性通货紧缩的主要因素，这将发生在本轮经济周期进入衰退阶段的时候。具有讽刺意味的是，盎格鲁撒克逊经济体中消费者的债务将竭尽全力将通货紧缩的压力输送到它的贸易伙伴的内部。因为这些经济体拥有巨大的经常项目账户赤字，它们能够通过货币贬值来出口通货紧缩。因为外国投资者很少愿意去购买他们的资产，降低利率是可以有效地推动它们货币的币值下降并弥补经常项目账户的手段。
与盎格鲁撒克逊经济体相比，拥有巨额的经常项目账户盈余和出口保持强劲增长的经济体更容易受到通货紧缩压力的冲击。绝大多数亚洲经济体都跌进了这样的陷阱。另外，在这方面，它们和中国有一比。因为中国的过剩生产能力推动它们国内价格的下降，它们的出口价格也将会逐渐下降。
中国经济体是最可能受到周期性通货紧缩冲击的一个。因为中国面临着制造业、基础设施和房地产的生产能力过剩，另外还有房地产价格下降的风险。目前就计算出中国生产能力过剩的规模还为时过早。我们所知道的是，中国的固定资产投资从1998年的3430亿美元上升到了2005年的一万亿美元。
流动性将保持强劲
因为本轮经济周期已经进入了以通货紧缩为主要特征的后半期，利率很有可能会保持在相当低的水平。在一个“常规”的经济周期中，当中央银行以大幅度提高利率对付通货膨胀的时候，它就会结束了。因此，低迷时期将和流动性的快速收缩相提并论。在当前的经济周期中，因为生产能力过剩，需求的低迷阻止了也导致了利润率和资产价格的下降。中央银行们并没有受到通货膨胀的压力，也不会处于要求利率快速提高的压力之下。
这就是为什么流动性在本轮经济周期中保持如此强劲到如此之晚的原因。尽管商业预期是如此糟糕，金融市场仍然保持了很好的弹性。当公司的赢利状况转向非常糟糕的时候，目前的这种情况将会发生改变，同时，作为一个结果，对风险资产的需求将会下降。
对市场表现强劲的一个基本判断是：钱毕竟要有地方去，这并不是迫不得已。在一个投机主导的经济周期中，资产价格倾向于朝着同样的方向移动。因此，多样化并不会很好的发挥作用。正确的策略应该是“低买高卖”。我认为，当经济周期开始转向低迷阶段的时候，最重要的投资策略是持有现金，当经济周期开始转好的时候，最好的策略是减少对现金的持有。
从对宏观经济的预期来看，以上的投资策略将意味着变换资金的周转率。事实上，低通货膨胀率和低利率的环境中，资金的周转率是不稳定的，这取决于人的感情因素。除非中央银行紧缩流动性，否则，这就并不是一个稳定的平衡。它完全依赖于情感。
长期通缩带来的风险
在未来一段时间之后，除了经历一些周期性通货紧缩之外，时间跨度之长到罕见的长期通货紧缩将会出现。这种通货紧缩来自于三个因素：一是快速的技术进步，二是人口增长率的下降，三是对竞争力的冲击。
第一种类型的通货紧缩当然好了。IT行业正在经历着多年的快速的通货紧缩，这将使消费者和生产商同样受益。当一个经济体内有足够多的行业如IT行业一样的运行的时候，它将会遭受到罕见长期的通货紧缩的冲击。这就是为什么我认为在一个劳动生产率快速提高的时期中，中央银行们应该容忍通货紧缩的原因。事实上，通过增加流动性来对付这种通货紧缩只能导致资产泡沫的出现，正如盎格鲁撒克逊经济体目前所做的那样。
第二种类型的通货紧缩类似于空前的生产能力过剩所带来的挑战。比如，当投机减少的时候，房地产价格很可能会下降，这几乎没有例外。一般而言，因为人口下降而人均股本上升，这将转化成为空前的价格疲弱。欧洲和日本很可能会进入这种逻辑。
第三类型的通货紧缩有可能通过结构调整来解决。当劳动力市场非常有弹性的时候，一个经济体有可能会通过将受到竞争力冲击的某些资产重新分配资源到仍然有竞争力的其他行业中去。这种调整也有可能会带来货币的疲软。然而，如果劳动力市场没有什么弹性的时候，竞争力冲击将会通过价格的下降和更低的资本回报率来影响经济增长。这已经在日本出现过了，并有可能会扩展到亚洲其他经济体中去。
总之，全球经济增长的风险来自于通货紧缩而不是通货膨胀。中央银行们应该改变它们的政策目标，同时将容忍容纳投机作为一个核心任务。
|
| 更
多>
|
|
|
美国休想用贸易制裁的大棒恐吓中国
摘要和投资结论
同中国的贸易一直在帮助美国减少贸易赤字。中国升值人民币有可能会导致美国国债市场的崩溃。现在，一个稳定的中国经济符合美国的最大利益。当美国因为生产转移到中国失去一个工作机会的同时，从中国的进口却创造了多个新的就业机会。
最近，美国商务部宣布，经季节性调整后的今年年初美国对外贸易赤字，再次攀升至４．５％，总额达到５８３亿美元，创下历史第二高的水平。进出口数字均创下历史新高。其中进口数字攀升１．９％，创纪录地攀升至１５９１亿美元；出口数字攀升０．４％，创纪录地攀升至１００８亿美元。原油进口数字出现下滑，海外资本和消费产品出货量都出现成长。
中国正在帮助美国减少赤字
伴随着美国的贸易赤字再次升高，国际金融市场上开始有人担心美国很可能会对中国的商品采取提高贸易壁垒的措施。不过，这只是一小部分人的想法。中国出口到美国的商品中，不论在价值上还是在数量上，都只有很少的一部分是和美国的工业产业重合的。在美国市场上销售的来自中国生产厂家的零售商品，其销售价格是进口价格的三到四倍，当美国因为生产转移到中国失去一个工作机会的同时，从中国的进口却创造了多个新的就业机会。美国工人和中国工人一样都受到了贸易变化的冲击，都需要转换工作岗位重新就业。
其实，同中国的贸易一直在帮助美国减少贸易赤字，方式是美国的进口原产地从其他高成本的生产场所转移到了低生产成本的中国。伴随着美元的贬值，为了控制通货膨胀的压力，美国需要适当增加从中国进口的商品份额。
如果中国对人民币进行升值，这将严重影响到美国的需求，它将引起美国经济中通货膨胀率的急剧上升，这会导致美国国债市场的崩溃。中国人民币大幅升值，仅仅会导致工作机会从中国转移到其他发展中经济体，而不是美国。因此，中国人民币升值只会伤害而不会有利于美国经济。
美国经济的贸易赤字只能通过提高本国的储蓄率加以解决，同时，美国应该努力吸引汽车和机械制造产业从欧洲和日本转移到美国的本土来生产。不论中国做出什么样的努力，这些都不能解决美国经济的赤字问题；中国的出口总额小于美国的贸易赤字。
中国经济自身也有很多结构性问题。中国需要促使宏观经济软着陆、改革金融体系和最终实现人民币汇率的自由浮动。然而，为了维持中国社会的稳定，中国的政府部门必须完成这些任务。现在，一个稳定的中国经济符合美国的最大利益。
美国不会恶化中美关系
美中经济和安全委员会发布报告认为，自从１９８９年以来，美国有１５０万个就业机会转移到了中国。前美国商务部部长再次对媒体谈论美国是否应该对中国采取贸易制裁措施。中国将会因为这种压力而后退吗？
市场上的投资者不应该太在意这样的报告和谈话。目前的经济形势使得美国不太可能对中国采取贸易制裁措施。美国从对中国的贸易中获得了巨大的好处。然而，美国一些人总是为中国经济的快速增长所带来的战略含义而担忧，这应该是一个一分为二的问题。
我认为，反对和中国贸易的声音主要来自对中国经济快速增长担忧的那部分人。然而，从战略角度上来讲，遏止美国与中国的贸易需要美国对其国际战略做出重大调整。受到中东地区很大的牵制，让人很难想象，美国现在能够对付一个日益恶化的中美关系。
美国从中美贸易中受益最大
中国和美国贸易关系发生重大冲突的风险是很微小的。首先，中国的贸易为美国经济创造了大量的就业机会。去年，美国从中国的进口增长率为２８％，达到了１９５０亿美元，占到了美国进口总额的１３．３％。从平均水平来看，美国从中国市场进口的每一美元为美国经济增加了三到四美元的零售额。美国四百万到八百万个工作机会是和对中国的贸易增加值中产生的。
与之相反的是，算在中国大陆头上出口到美国的每一个美元的贸易额中，美国、中国香港、中国台湾省和其他外资公司取走了其中的２０美分，成为了对它们资产损耗的补偿和利润。另外３０美分则是中国大陆从其他经济体进口的零配件价值。作为所有劳动力和基础设施的损耗补偿和利润，中国大陆得到了大约５０美分。因此，从对中国大陆贸易中付出的每一美元中，美国的价值增加额都是中国大陆所得到的四到六倍。
第二，美国公司从对中国大陆的贸易中也获得了巨大利润。中国大陆贸易价值链中的绝大部分处于美国公司的控制之下。中国台湾省和香港地区的公司管理着工厂。美国公司的研究和发展部门、营销部门和分销部门得到了价值的最大部分。根据我对中国台湾省和香港地区的公司调查，估计美国的公司从在美国市场上销售中国大陆产品最终赢得了１０％的纯利润。去年，美国公司从对中国大陆贸易中取得的利润总额应该达到了６００－８００亿美元，或者说是占到了标准普尔５００家公司利润的１０－１５％。
美国不可能减少从中国的进口
美国和中国大陆之间的贸易下降的可能性是最小的。首先，中国香港地区和中国台湾省的轻工业制造企业都转移到了中国大陆地区，目的是利用中国大陆市场的低生产成本，最终是为了给美国进口商提供价格更低廉的商品。面向美国市场的亚洲工业链条正在重新构造，其结果已经在美国市场和美国的进出口结构中得到了反映。因此，十年前，最初来自中国大陆的进口迅速增长已经给美国的消费者带来了巨大的好处，对美国劳动力市场则没有构成什么压力。
伴随着美国的跨国公司积极地探询从中国大陆的低成本中获得收益，美国来自中国大陆的进口总额就被迅速推高了。目前，这种增长的确对美国的劳动力市场构成了一定的压力，特别是残存的规模很小的轻工产品制造业。然而，涉及到的工作机会总量却是非常小的。即使根据美中经济和安全委员会的报告，这一总量自从１９８９年以来也仅仅只有１５０万个工作机会，或者是占到了过去１５年里美国劳动力就业机会的１％。在每一年里，美国经济都会创造比这更多的工作机会。正常的经济结构调整都会分流更多的工作机会。
我并不是轻视对外贸易对美国劳动力市场造成的冲击。很多小城镇上的轻工业品制造公司受到了严重冲击，但这对美国全国经济的影响微乎其微。不过，在这样一些小城镇上，要找到替代性工作机会是非常困难的。然而，这就是国际贸易对一国经济的影响方式。在一些人受到负面影响的同时，绝大多数人从中受益了。否则，我们倒不如让世界贸易组织（ＷＴＯ）关门好了。
人民币升值只会恶化美国的贸易赤字
美国试图迫使中国升值人民币来减少它的贸易赤字，这是一个很奇怪的想法。如果中国做出升值人民币的决定，国际贸易体系面临的最大的问题是欧洲和日本需要把自己的货币升值更多，这样才能够显著减少美国的贸易赤字。
美国的平均工资是中国平均工资的三十倍。中国的人民币要升值多少才能将中国大陆的工作机会转移到美国呢？取而代之地是，中国的人民币升值将会将更多的中国工作机会转移到新兴市场经济体中去，比如越南和印度。这将更加恶化美国的贸易赤字，原因是取代了来自中国大陆的进口，美国将会从更高成本的经济体进口所需要的商品。
反中国贸易论者是一小撮人
去年，与中国大陆的贸易问题并没有成为美国大选的话题，这其中是有很多有利原因的。首先，美国的绝大多数选民并没有感觉到来自中国进口的压力，或者了解到很多因为从中国进口贸易的增长而带来的社会问题。目前中美之间的贸易与上个世纪８０年代美国和日本的贸易是完全不同的。
在上个世纪８０年代，日本工商业企业攻击了美国的支柱产业，比如汽车、钢铁和电子。日本工商企业控制了贸易交换过程中价值链条的所有环节。因此，美国人很少从对日本的贸易中得到工作，而失去工作的美国人却很多。我依然清楚地记得，当时，在底特律，一个失业的汽车工人用棒球棍打死了一个亚洲人，很遗憾的是，这个家伙打死的是中国人，而不是日本人，不过，他说，他想打死的是日本人，但他分不清中国人和日本人。
在美国，找到对中美贸易不满的人是非常困难的，因为很多美国人从对中国的贸易中得到了工作机会，美国的工商企业从中赚到了很多利润，中国仅仅得到了很小的一部分。对于我来说，这是非常奇怪的，有一些人总是不分青红皂白地就举起贸易制裁的大棒。
|
| 更
多>
|
|
|
中国地产市场是10年前东南亚的翻版
有些投资者认为中国房地产市场没有泡沫，因为成千上万的人渴望跳出农门，进城居住。10年前对东南亚市场也有人有过同样的观点。
成千上万的人渴望跳出农门，进城居住，因此中国房地产市场没有泡沫——10年前对东南亚市场也有人有过同样的观点。
10年前，雅加达是全球的热点城市。在1990年到1997年间，这个地区的GDP每年接近10%的幅度增长，外籍人口也增长了10倍。但自金融危机发生后，雅加达及附近地区的房屋销量减少50%，进入1998年，整个印度尼西亚房地产业的业务大幅度下降，造成至少200万名工人失业。
雅加达只是当时东南亚经济急速变化的一个缩影。10年前的东南亚，国家经济繁荣，出口和投资增长很快。“东南亚奇迹”概念横扫全球商业社会。带着狂热的情绪，西方银行疯狂地为东南亚商业活动提供贷款。涌入的热钱给东南亚国家的货币带来升值压力。房地产泡沫遍及所有东南亚大城市。
出色的经济表现和来自全球商业社会的赞扬让东南亚陷入狂热的快乐中，甚至让他们开始相信自己是不可战胜的。他们没有想到，东南亚的经济增长首先归功于美国的低利率，其次是美元的弱势和日元的升值。他们的经济某些基本条件，例如金融系统的风险管理，企业监管和相关法律，都很薄弱。他们只盲从于那些急于参加这个经济盛宴的投资者。
这个盛宴在日元升值逆转时戛然而止了。在经济繁荣期间，东南亚国家没有能建立起一个有足够竞争力以至于可以应对货币升值情况的企业群体。那些企业只是伴随廉价资金和房地产通货膨胀出现。在日元贬值作用下，工业产品价格下降，这些企业的收入也因此锐减。巨额外债和不断恶化的贸易平衡引起国际投资者的恐慌，因此抽回资金，触发了亚洲金融危机。
投资三块钱，一元打水飘
2004年，中国固定投资总额与消费加出口的比率可能高达78%。在上世纪90年代和80年代分别为平均53.7%和42.2%。仅供比较，韩国——另一个有过剩投资倾向的经济体——在这方面的高峰比率为43%。统计表明，2002年—2004年累计过剩投资额相当于中国固定投资的三分之一。
当前中国经济与10年前我们研究的东南亚经济有着离奇的相似之处：外贸、投资和外汇储备同时快速增长，但同时大量资源配置不当；利润通常来自于资产价格的上涨或者套利。
在过去三年里，在中国经济增长的同时，美国利率处于很低的水平，而且美元也处于弱势状态。随着中国出口翻了一番，所带来的巨额出口收入激发了以房地产为核心的建设行业的繁荣，从而引发了对进口商品和设备的需求。这种繁荣和来自美国的压力造成了针对人民币升值的投机行为，结果是进一步涌入的热钱助长了房地产繁荣。
有些投资者认为中国房地产市场没有泡沫，因为成千上万的人渴望跳出农门，进城居住。10年前对东南亚市场也有人有过同样的观点。在一个房价几乎是城市居民收入10倍的市场，很难相信那些进城的农民有钱买得起商品房。
透支未来夸大需求
主要有两个原因使我们认为，中国目前以房地产为导向的投资热是泡沫现象。
其一，中国出口增长的很大一部分透支了未来需求。很多现在购买房产的中国人按照他们过去三年的收入情况推断未来的收入增长，很显然，结果是大大高估了实际可能的情况。由于美元弱势引起的热钱涌入，使在中国的融资成本低。例如，抵押贷款就同通货膨胀率有些接近。房地产开发商已经能够从国际投资者那里以低利率获得融资。这都是由于疲软的美元引起的。
现在房地产开发商的融资成本比正常的要低2-3个百分点。中国房地产投资者还没有意识到融资成本有可能上升。这样的想象夸大了家庭对借款的需求。
除了以上这些基础因素，还有其他一些重要原因夸大了房地产需求。首先是由于中国的房地产市场还年轻，除了正常的增长，还有高收益群体以前受到压抑的积累需求，这种需求同样虚夸了需求增长的幅度。
其二，由于受到飙升的房地产价格，疲软的股票市场和可以忽略不计的银行存款利率的影响，很多人选择投资房地产。这种投资需求中很大一部分是投机性的。因此，在主要的租赁市场上，真正的出租收益率接近于零。然而，投资者相信房地产价格会继续上升，仍然坚持持有他们的房产。
此外，基于“中国主要大城市的房地产价格大大低于其他国际城市”的判断，外国投资者正在中国大城市进行投机操作。可这也是不合实际的想法，他们没有考虑中国与其他国家收入的不同。例如，对于相类似的房地产，纽约的价格是上海的3到4倍，然而纽约的人均收入是上海的15倍。
|
| 更
多>
|
|
|
石油也是个泡沫
相对于历史平均水平，石油价格上涨带来了很高的额外成本。以美国所经历的石油平均价格水平为例，美国房地产增值量是石油所带来的额外成本量（与１９８０～１９９９年布伦特原油期货平均价格为２２美元一桶相比）的四倍。这就是石油价格上涨却并未伤害投资者的原因。中国投资者也认为，他们手中的房地产将会由于这种额外成本而再次增值，且增值幅度应该是石油额外成本的两倍。
笔者认为，房地产泡沫掩盖了石油价格高企所带来的负面影响。中国的基本购买力比现在的石油价格水平低很多。除非房地产行业出现泡沫，否则中国无法承受当前这么高的石油价格。
此外，飞速上涨的石油价格也是一个泡沫，因为全球经济对石油的强劲需求反映的是全球流动性泡沫。全球金融市场上的投资者将这些流动性泡沫倾泻到了当今的石油市场上。当全球经济的强劲增长造成需求供给平衡失衡的时候，金融衍生产品市场的投资者就快速推高相关的商品价格。因此，如果没有他们的参与与炒作，目前的石油价格将低于１５美元／桶的水平。
油价高企超过中国承受能力
关于中国消费量已经远远超过美国的报道正在误导市场的价格走势，他们倾向于推动石油价格和其他原材料价格快速上涨。从１８６１年石油首次作为商品大批量出售到２００３年石油以美元计价为止，１００多年来的石油平均价格为２３美元／桶。也就是说，过去五年的石油平均价格为２６美元／桶。
石油价格高涨对中国造成的冲击是当前世界经济整体向好中最脆弱的环节。如果石油价格还将继续上涨，全世界石油出口商们从中暴敛的横财将超过进入标准普尔指数的前５００家公司的收入总额。２００４年，中国每天的石油消费量是７００万桶，因为油价高企，中国全年要多支付２００亿美元；如果２００５年中国在进口石油上所付出的成本超过２００４年的话，有可能要支付中国ＧＤＰ的２％。
尽管现在的石油价格只相当于上世纪７０年代末“石油危机”时的一半左右，但当时的价格足以导致全球的经济衰退。然而，相对于中国的人均收入水平，这一价格无疑是很高的。２００５年，中国人均收入有可能达到１５００美元，城市居民的收入可能是全国平均水平的两倍。而按照今天的石油价格，在１９８０年石油危机达到顶峰的时候，美国的人均收入是２５０００美元，日本是１８０００美元。
作为一个低收入的国家，笔者认为，在目前的石油价格水平下，中国经济不可能保持目前的高速增长势头。
房地产泡沫掩盖油价冲击
迄今为止，全球的房地产泡沫还在继续掩盖石油价格高涨所带来的负面影响。盎格鲁撒克逊经济体（包括英国、美国、加拿大、澳大利亚等英裔国家）中的消费者通过日益增值的房地产价值的杠杆作用，来克服缓慢增长的收入和油价高企的冲击，并维持他们的消费增长水平。中国投资者预期：来自房地产增值能产生巨额利润，并愿意为此承担原材料价格上涨的风险。房地产泡沫将石油价格高涨所带来的冲击吸收掉了。
去年，美国的家庭房地产所有权增值了２．２万亿美元，相当于２００３年美国ＧＤＰ的２０％。去年，美国的石油日消费量大约是２０５０万桶，而２００４年西德克萨斯中质原油平均价格比２００３年提高了１０．５美元／桶。即使石油生产商设法将所有的价格增长后果都转嫁给消费者，这也只能使美国所有家庭总共多支出７８６亿美元。相对于不动产的升值比例来说，这的确是一个非常小的比例。
即使没有房地产的升值，与美国或者其他经合组织经济体相比，油价高企会对正处于工业化进程中的亚洲影响更大。一旦中国房地产价格开始下滑，油价高涨所带来的痛苦尤为突出，中国石油的需求量也将出现大幅下降。
|
| 更
多>
|
|
|
上海房地产可能步曼谷后尘
“因为你，我失去了20%的收益”，我上海的一位同学向我抱怨道。去年10月份，读完我那篇《上海房地产是一个泡沫》的研究报告后，他就再没有倒卖过房子。其后上海的房价一直往上蹿。今年1月，他终于按耐不住，又出手了。“我不得不雇了七个人排了七天七夜的队，终于买了三套房子”。
我并没有说过“泡沫已经开始破裂”的话。我当时只是说，“上海的房地产泡沫可能还会持续几个月，不会超过一年”。得出这一结论的基本假设是美元将在2005年见底。美联储将把利率提高到3%以上，同时，美国的消费将真正陷入疲弱，这将阻止热钱流向上海。因此，上海的“房地产泡沫”要闯过2005年这一关是非常困难的。在一个泡沫破裂之前，它都会保持扩张势头。
但预测一个泡沫在什么时间破裂是非常困难的。当宽带容量的供给远远超过了需求后，宽带价格出现暴跌，互联网的泡沫破裂了。纳斯达克市场上的投资者争先恐后地逃离了股市。
1995年，当美元见底的时候，泰国曼谷的“房地产泡沫”开始破裂，下跌的房价使外国投机热钱撤离。上海与10年前的曼谷很类似。笔者认为，上海很可能步曼谷后尘。
泡沫的破裂时间取决于外来资金
“你知道吗？现在有很多荷兰人都来这里买房子了”，上海的一位朋友告诉我。
我不忍心告诉他，事实上真正从荷兰来的投资者已经很少了。幸运地是，越来越多的美国投资者正在买入上海的房地产。这些人不仅包括华裔美国人和海外归国人员，也包括传统的美国白人。
据我所知，目前上海房地产市场上的重要参与方基本上都不是上海人。2002年以后，来自中国台湾省、中国香港地区、东南亚国家和地区的投资者开始涌入上海购置房产。最近，日本和美国的投资者正在快速进入这一市场。
从某种意义上说，在上海房地产市场上，本地人已经被迅速地边缘化了。上海的房地产市场是一个外部人的游戏。当新的需求对于保持市场的升势生死攸关的时候，现有的拥有者所做的事情就是推翻目前的平衡。在上海，很大比例的房屋是没有人居住的。当市场低迷时期到来的时候，房屋业主的资金状况将决定他们竞相退出还是继续持有。换句话说，上海房地产泡沫破裂的时间取决于外来者的态度在什么时候改变。这是资金成本不断升高和上海房地产神话逐渐褪色的过程。
上海房地产牛市论的盲点
上海房地产牛市论者有三大理由支持其观点。
第一，上海的房地产价格应该和香港、伦敦和纽约的房地产价格持平。这是支持上海房地产市场牛市最基本的观点。
“在上海，一套价值40万美元的房子在伦敦售价200万美元”，来自美国堪萨斯市的一位先生向我发问。
他为何不将上海的房地产价格和堪萨斯市的房地产价格相比呢？在那里，一套公寓的价格也只能卖到10万美元。但牛市论者认为这是对他们观点的亵渎。他们不能想象把上海和伦敦、纽约之外的任何城市相比。
人们的这种思维方式反映出上海房地产市场宣传上的成功，而现实并非如此。任何一个城市的房地产价格反映出来的是住在这里的人们的生产力水平高低。一个城市的生产力表现为它的人均可支配收入。这就是房地产分析员经常利用家庭可支配收入与房地产价格比率作为承受能力指标的原因。以这种测量法来看，上海的房地产价格比伦敦和纽约中任何一个的房地产价格都贵了三倍。
上海人收入的增长反映出的是房地产繁荣，而不是生产力行业的生产率在提高。当房地产泡沫破裂的时候，上海的收入水平将受到强大的压力。
然而，现在就说快速发展的上海将继续增长还为时过早。房地产行业将吸干上海的增长。在上海，很难找到比较有竞争力的产业。在新的有竞争力的行业出现之前，上海的高增长率不可能靠房地产以外的产业维持。
第二，高成本说明高价格是合理的。
由于中国的土地成本很高，而且土地价格是通过拍卖形成的。为此，很多人认为，房地产价格不可能降下来。这一说法与很多人对1989年的东京和1997年的香港房地产市场做出错误判断的理由一模一样。事实上，房地产价格是由供需双方共同决定的，这种观点只看到了供给的一方。快速增长的土地价格反映出了被投机夸大的需求，也提高了房地产开发商的利润预期。这使开发商推断房地产价格必然上涨，因此，他们愿意以更高的价格购买土地。
第三，已经没有剩余土地了。
土地短缺是证明房地产价格高企合理性的基本观点。香港是一个典型案例。一些人试图在上海也创造出同样的感觉。但这并不具有说服力。土地供给是由政府控制的。我们没有理由相信，上海市中心的土地供给已经告罄。香港就一直能在市中心的位置找到新建项目的土地。在城市发展方面，上海要比香港年轻得多，市中心的很多区域可以被重新开发。而且，如果市中心区域真的被填满的时候，上海也总是能够创造出另一个市区。浦东就是一个例子。世博会是一个创造新中心区域的好概念。概念的供给是无限的。
因此，土地短缺在本质上并不能证明房地产价格高企是合理的。人们的购买力才更具说服力。如同一个公司的股份供给一样，可以通过供给的下降来刺激股票价格的上涨。从短期来看，操纵供给可能是有效的，但是它的影响并不能持续太久。
|
| 更
多>
|
|
|
对人民币投机的结束预示弱势美元终结
2005年，市场一致的预测是世界及亚洲经济将减速20%，在本人看来，世界如何打开画卷很大程度上将依赖于美元的轨迹。美元见底预示着世界上的所有风险资产(比如上海的房地产、日用品和新兴市场的债务)已经见顶，当美元见底时，所有这些泡沫都将放出空气。但如果弱势美元一直延续，2005年将与去年类似，风险资产依然被严重高估，全球经济强劲。与中国相关的投机处于这次弱势美元周期的中心，对人民币投机的结束将是弱势美元故事结束最重要的征兆。
弱势美元引领全球经济扩张
2004年，绝大多数全球性的机构投资者都在增加对新兴市场的投资，因为他们希望逃离美元资产。热钱的持续强劲流入使得新兴经济体金融市场颇为自在。
这些全球性投资者中的绝大多数并无新兴市场的知识，将钱交给对冲基金成为最普遍的解决办法。由于对冲基金必须“将钱投入工作”，这一全球性的资产配置已经导致新兴市场资产的大规模通货膨胀。新兴市场短期表现上佳，强化了全球投资者对新兴市场增加投资正确性的认识。
因为美元是全球贸易的通货，在令新兴市场通货膨胀之后，最终将要回归，特别是经由各国中央银行购买美国的国库券。因此，美国并没有遭受弱势通货高债券收益的严重后果。弱势美元对全球资本流动，进而对全球经济的影响都是扩张性的。
弱势美元使全球投资者忘却了对新兴市场通常的戒备之心，风险贴水实质上已经消失。“草是那边绿”的心理最异乎寻常的例子表现在：美元基金的香港银行同业拆借利率对伦敦银行同业拆借利率的折扣。港币与美元实行联系汇率，市场持有港币，通常需对美元小幅贴水。在1989到1996年间，这种三个月期的银行同业拆借利率的贴水是20个基点。在1997到1998年亚洲金融危机期间，贴水的平均水平是212个基点。而在过去两年中，这种贴水已经变成折扣，目前折扣维持在大约220个基点左右的水平。
消极情绪使美元依然保持下行趋势
1995年，日元对美元的汇率开始于99.6∶1，一天之内落至78∶1，到年底回升至103.3∶1。对美元的消极情绪使得热钱在1995年流入亚洲，直到1996年亚洲区域经济的破灭开始暴露。
说2005年将像1995年依然太早。历史很少以相同的方式重复自己。
美元抛售在平静地进行，就像1995年那样，为了让美元到达令人信服的底部，抛售是恐慌性的。在名义上，美元对主要货币的价值比其30年平均水平低20%；实际上，低10%。就像本人在世界范围内所做的调查，美元是惟一剩下的便宜货。然而，估价便宜并不意味着它会高走。对美元压倒性的消极情绪依然将其保持在下行的趋势上。
在正常的环境下，在俄罗斯和中国已经浮出水面的企业治理问题将导致重大的市场修正。然而，对美元的情绪是如此消极，以至于全球的投资者都在忽视这些警示迹象。
如果美元在2005年到达令人信服的底部，商品市场的重大扭转可能步其后尘。比如，日用品和新兴市场的债务与股票的过高估价可能很快得到纠正。新兴经济体急剧减速，全球经济减速将紧随其后。
对人民币投机的结束将是弱势美元的终结
与中国相关的投机处于这次弱势美元周期的中心，对人民币投机的结束将是弱势美元故事结束最重要的征兆。
对中国的投机情绪有任何改变，香港银行同业拆借利率和伦敦银行同业拆借利率的差价变动将给出最显著的征兆。这种变动规格化的时候，表明投机氛围正在消散。如果香港银行同业拆借利率对伦敦银行同业拆借利率的折扣再次变成贴水，新兴市场的泡沫将开始破灭。
在这个周期中，日用品价格可能是慢一拍的指示器。因为中国经济在需求减速的时候有堆积存货的倾向，日用品价格将大为延后于流动资本的步伐。
|
| 更
多>
|
|
|
警惕房地产利益集团游说人民币升值
投资过度、能源紧缺和美元升息的压力，仍是中国政府的三大难题；同时，成本推动型的通胀和产能过剩导致的通缩压力会逐渐显现出来。
2005年，中国政府将会逐渐提高利率并继续保持汇率稳定，因为这样可以将中国经济的风险降至最低。
大量在中国市场的“热钱”使得中国在美元升息的趋势中面临更大压力，缓步提高利率将逐渐冷却过度投资和资产泡沫，从而最有利于中国经济的软着陆。
但这几年来，中国似乎形成了一些强大的既得利益集团，将国家政策推向更利于个人而不是国家利益的方向。此外，许多人有强烈的意愿，将这轮经济周期推延至中国举行奥运会的2008年。
当然，预期不等于现实。
2005年中国经济将出现四种走向。第一种可能是“保持现状”。从能源消耗、地产投资及贸易数据看，我相信2004年的经济增速比2003年快，因此，除了投资过度更为严重，中国面临的挑战与一年前相似。
我估计，利率和汇率政策都保持原状的可能性有25%。在这一情况下，2005年的中国经济走向取决于两点：产能过剩对企业利润率会造成多大影响；美联储提高利率的速度有多快。
比如，如果房地产出现供给过剩现象，地产价格回落，会迅速导致固定资产投资停滞。如果美国通货膨胀高于预期，使美联储的加息速度和幅度快于预期，将导致热钱撤离中国，进而导致地产价格下跌，固定投资放慢。
在这种可能性中，中国在全球经济中扮演了一个被动的角色。而正在出现的产能过剩构能潜在的冲击，通过人民币和中国房地产的投机，中国成了格林斯潘货币政策效应的放大器。美元的命运由美联储升息的速度决定。全球经济的增长率，将与美元的强弱呈现反向作用。
第二种可能是“升息”。中国逐渐升息，以减少房地产泡沫、减缓固定资产投资以及国际市场对人民币的投机。在中国经济成功着陆之后，对人民币的需求将反映实际情况，这时中国也能浮动人民币汇率，不需担心国际炒家歪曲人民币的真实价值。
这一政策选择对中国最有利。我估计，中国政府采取这一政策的可能性有50%。在这一情况下，中国经济将有序降温，能源价格将会下降，从而减缓通货膨胀的压力，投资减速将有助于减少过剩的产能，保持金融体系的稳定。
此外，这种政策选择有助于减少人民币的投机及保持美元的稳定性。美元的稳定和更低的原材料商品价格，能给美联储的升息提供更多的时间，中国和美国将会有最好的政策配合，而有助于全球经济实现软着陆。
第三种可能是“调整人民币币值”。在国际政治或国内通胀压力下，中国根据市场预期调整人民币币值(比如15%-25%)。这很可能导致硬着陆，因为热钱会涌出套现。
原材料商品价格将猛跌、美元会走强，加之产能过剩压低价格，中国很快就会遭遇通缩。这种政策选择对中国经济无益，我觉得可能性只有10%。
支持人民币汇率调整的人主要有两个理由，有必要对国际压力做出回应；经济增长模式有必要转向内需主导型。我认为国际压力在2005年将会减弱。在2004年的美国总统大选中，产业转移问题显得并不重要。而日元升值减缓了欧洲因欧元升值受到的压力，发展中国家对中国经济前景的关注，超过了对人民币汇率的关注。
长期以来，中国依赖投资和出口带动经济增长，但目前出口的规模已相当大，这一模式的潜力有限，消费必须成为支持经济快速发展的力量。从理论上来讲，调整人民币币值，有助于降低商品价格，进而提高家庭购买力。但我对这个逻辑是否能发生作用表示怀疑。因为中国消费的弱点在于：劳动力过剩导致工资维持在低水平；市场经济发展时间短，社会财富水准较低。而重估人民币币值将无法解决任何一个问题。
还有很多人提出，人民币升值可以降低原材料的进口价。但这一说法只对了一半。
首先，由于低息贷款造成的低投资回报，造成了能源需求高得离谱，中国政府不应该通过重估人民币币值来支持低回报投资。其次，大部分不良投资，并非因为原材料价格过高，而是因为决策和管理不善。中国的出口有高回报率，创造了主要的社会财富，比如，土地价格的提高就是出口成功的体现。第三，促进消费的最好办法，是将政府控制的资产返回给人民。这些资产大都流进了“内部人”的口袋，人民币升值只会鼓励这种盗窃行为，因为这些钱最终会流到海外，而升值让海外的资产更便宜。
第四种可能是“人民币逐渐升值”。这是一个很可笑的战略，但我看到很多和房地产相关的利益集团都在推动这个政策。待建的房地产总量高达15亿平方米，是2004年房地产销售额的4倍，而由于实际利率为负，2004年的房地产销售量已经是极大膨胀了。随着利率上升，在建的房地产要全部卖掉会相当困难。人民币逐渐升值，将会导致境外投机者疯狂地进入中国，更多的热钱会流入中国房地产业。
如果选择这种政策，将会在世界范围内制造又一次投机热潮，巨大的投机潮将美元推向疲软，推动商品价格上涨。通过制造更大的资金需求，中国将延长美联储制造的流动性泡沫。
海外对中国房地产的需求也会提高，新一轮热钱将推动房地产需求的增长。如果这样，6个月之后，中国将面临更多的投资过剩问题，硬着陆不可避免。这样的政策只是有利于房地产公司销售存货，对其他产业毫无益处，我想它不太可能出现。但是，房地产行业已经成为中国最强大的游说团体，所以不能完全排除它的可能性。我预计其可能性是15%。
全国范围内，美联储的政策将决定全球经济在2005年是怎样的图景。如果美联储保持利率缓步上升，实际利率会维持在低位，美元会疲软，金融市场泡沫会依然存在。这样的政策选择会增加资金的多余，加大最终调整的痛楚，但2005年的全球经济会处于相对较强劲的水平。如果美国经历通货膨胀的打击，美联储将被迫快速提高利率，那样中国经济和全球经济都会减速。
中国潜在的举措也会改变全球经济进程。如果中国逐渐提高利率并保持汇率的稳定性，美元将保持稳定，原材料商品价格将下降，全球经济将实现软着陆。另一个极端是，如果中国采取了不理性的战略去逐渐让人民币升值，那将导致全球经济出现更多的投机和过剩。
全球经济正在承受美国消费过度、中国过度投资和金融市场大量投机带来的痛苦。只有中国和美国都逐渐提高利率，全球经济才能实现软着陆。
|
| 更
多>
|
|
|
供大于求已成定局 中国经济明年开始着陆
“现在，因过度投资热情导致市场供过于求的大局已定。未来经济政策应以稳定为主，并慢慢地逐步加息，但在炒风炽热时不能大动汇率。中国经济明年会开始着陆，而最后结果可能要二OO六年才能看到。”
在接受本社独家专访时，摩根士丹利董事总经理兼亚洲区首席经济师谢国忠向记者如是分析中国经济。
他指出，虽然中央政府先后采取了包括加息在内的一系列措施，但供过于求情况已经在一些并将在更多行业和市场出现。比如，汽车、钢铁和房地产，其中前两个行业已经出现供过于求，“因为有建设周期，房地产倒可能相对晚些，但它的影响更重要，因为其中蕴藏的风险，不仅针对金融领域，而且会波及宏观经济。”
谢国忠认为，中国的房地产市场需求存在相当的夸大成分。
其一，房地产是中国的一个新兴市场，一般来说，一种产品的市场刚起来时都是有钱人在买，所以价格高、增长也显得较高。但是，正如汽车一样，房价也会逐渐降下来。其二，由于利率低、通胀高，居民在银行储蓄的钱变少了，许多人“咬咬牙”买了房子。“这样产生的需求，其实是向未来借的。”其三，拆迁造成的另一种向未来借的需求。“这不是有钱人的需求，可以说是有钱人补贴来的。”最后一个夸大来自投机。谢以其家乡上海为例，许多楼盘都卖掉了，不少人还买了一处以上的住宅，但大多数房子空着。“就因为看好房价会涨、人民币会升值，这其中的投机性就相当强了。”
“投资过多时对经济刺激很大，但其后便是产能过剩，随之而来的会是大家打价格战，这对百姓既有好处──价格低了，又有坏处──银行会因此而出现坏帐。”对企业来说，价格跌至没钱赚，便会放慢以至停止投资。“这就是行业的自然调整。但总体来说，投资过度热情还是造成了浪费。”
月初举行的中央经济工作会议引人注目地提出，财政政策将由“积极”转为“稳健”。对此，谢国忠不仅认为“调整是应该的”，而且建议财政支持应更多地转向消费，而不要过于刺激投资。但是，这也不意味着“一刀砍，财政上一点不能做”。
他举例，财政拿钱补贴给下岗工人等就可以做。“很多弱势社会族群在经济现代化过程中没有受益，通胀上去后，那些拿固定收入的，如退休人员、下岗工人，实际收入大幅下降，对消费有负面影响。如果政府愿在这方面多投入一点是应该的。”
至于一些已开工甚至建设过半的项目，如投资高达几亿美元的工业项目，“也不必立即叫停，让它建完，不要浪费。最重要的是，一定不要让新项目上马。”
谢国忠亦再次强调，鉴于中国现时制度存在许多脆弱之处，在进行宏观调控且国际上炒人民币升值风潮厉害时，不要轻动汇率机制，否则风险很大。“对发展中国家来说，汇率比利率、财政政策都重要，动汇率是最大的宏观经济政策。”
谢国忠认为，中国应先加息且侧重提高按揭利息，压抑一下房地产炒风，让经济着陆。“加息的目的不光为通胀，在炒风炽热情况下，加息还是控制投资过度热情的工具。”同时，“集中精力进行银行和股市改革，解决银行坏帐问题，引入国际策略投资者，重组改革，加强风险管理；建立起债券市场和贷款按揭二级市场，建立健全金融体系和体制。”
|
| 更
多>
|
|
|
2005全球经济泡沫更大或者经济崩溃
中国对于投资周期的政策取向和美国对于贸易赤字的政策取向将决定金融市场和全球经济在2005年的前景。如果中国和美国的经济不断膨胀，全球经济泡沫将比2004年更大，不然就是经济剧烈的下跌。
2004年，全球和亚洲的经济都获得了十年来最高的增长率，因为2003年充足的资金流动性带动了金融市场的活跃，又通过美国旺盛的消费和中国强劲的投资转化成了旺盛的需求。另一方面，因为不断攀升的需求已经提高了资金流动量，所以金融市场也跟着活跃起来了。
我在2004年初，建议对今年的金融市场采取低风险战略，这和我在2003年的建议正好相反。在某些时候，这个建议是很有效的。美元阶段性的上下波动改变了风险的程度，为了有利于或者冲消高风险资产，要重新调整资金流动性。金融市场预见了很多，但是最终还是回到它的起点，因为美元下跌了5％，全球股票以美元计算上涨了10％。
美国如何处理美元以及中国如何管理自身的投资周期都将决定全球经济和金融市场在2005年是否能实现软着陆。美国大声宣布美元贬值或者中国拒绝提高利率都有可能延长全球经济增长旺盛的势头，同时也将延长全球金融市场现在的模式。但是等待2006年的，可能是世界面临一个巨大的崩溃。
如果美国比预期更快地提高它的利率并且削减财政赤字，中国提高抵押贷款利率以控制房地产投机，全球的经济仍然有机会实现软着陆。在这样的情形下，对于经济增长敏感或者说高风险的资产将会表现不佳。
2004年庸人自扰
2004年，悲观主义者和乐观主义者平分秋色。2003年发生的事像给金融市场通了电一样，让美元下降15％，全球股票上升35％。2004年，美元下跌了5％，全球股票上涨了10％。非美元的投资者在股票上获得的额外收益弥补了额外的风险。
真正赚了钱的投资者，是那些避免了亚洲国家中央银行对货币的干预，听从美国政策制订者引导的美元方向的投资者。今年的美元指数没有太大的波动，而今年早些时候亚洲央行的干预和今年年底美元的下跌都使形势发生了改变。在这些剧烈的波动中使用了杠杆的精明的投资者，今年可以期待最丰厚的红利回报了。
政策变动驱动着2004年的金融市场。对于是否要让过热的投资冷却下来，中国政府的政策摇摆不定。在今年春天，中国在投资方面采取了强硬的政策。市场对此看得很严肃，降低了人民币升值的预期，这导致了在产品市场和成长股票上发生了一次重大调整，并阻止了美元的下跌。在今年秋天，放松银根开始主宰中国的言论。市场也改变了它的预期，相信中国想要延长它的投资旺盛势头。大宗商品股票立刻来了一次反弹。
美国大选之后，政策制定者们立刻开始继续打压美元。这是全球金融市场的最后一笔大交易。美元的疲软进一步加剧了人民币的升值预期，这使投机资本再次涌入中国。美国弱势的美元政策和紧随而来的旺盛资金流是延续中国投资泡沫的真正动力。
2005年同样的问题等待着投资者
中国对于投资周期的政策取向和美国对于贸易赤字的政策取向将决定金融市场和全球经济在2005年的前景。结果有可能是双重的。我们可以预见到的政策组合是，中国将提高它的抵押贷款利率以冷却它的投资泡沫，而美国将会提高利率和税收以控制它两位数的赤字。这两种政策的结合会为全球经济软着陆提供一个最好的机会。
如果中国和美国的政策都倾向于延续目前的发展趋势，比如，中国继续鼓励房地产投机，而美国继续鼓励消费，那么这两个经济体也许都会成功地保持强劲的经济增长。另一方面，强劲的货币将会给其他的经济体投下阴影。欧洲和日本有可能会失望。在亚洲，强劲的货币会对韩国，台湾地区和新加坡产生巨大的影响。其中一些经济体甚至会经历经济衰退。香港地区和马来西亚也许会从中受益，因为它们的货币是盯住美元的。
软着陆预测
我们预测全球的经济将在2004年上涨4.7％，在2005年上涨3.6％，在2006年上涨4％，这正好符合软着陆的模式。我们预计亚洲的GDP将在2004年增长7.1％，在2005年增长5.9％，在2006年增长5.6％。2006年全球经济和亚洲经济的发展趋势将会出现分歧，主要是投资旺盛的亚洲经济体的强势货币带来的延期效应，以及中国为了巩固投资必须延长一段时间。
当我们要预测经济前景的时候，总会遇到困难，不能仅仅在概念的基础上做出飞跃性的预测。对边缘进行粗糙的修补主导着预测的方向。从这个角度来说，我们对于2005年和2006年的预测适合这个模式。从统计数据上来看，最好的预测就是“明天和今天相似”，对于不剧烈的变化做出些微调整。
混乱的时代即将来临
2005年有可能会变成很极端的一年。要么是全球经济泡沫比2004年更大，主要因为中国和美国的经济不断膨胀；要么就是剧烈的下跌。软着陆通常是一种美好的想法。2001年，全球的经济在高科技泡沫破裂之后已经在理论上实现了软着陆。我相信，那是因为美联储刺激了房地产泡沫，使之比高科技泡沫更大。这使得全球经济快速增长，而没有随着高科技泡沫破裂后一块调整。
今年入秋以来，美元的流动性泡沫再次被激发膨胀起来，因为中国鼓励投资而同时美国鼓励美元贬值。流动性泡沫再次点燃了强劲的全球需求。当你思考这些的时候，这仅仅是一种感觉，但是感觉如何能变得如此强大有力呢？我相信，主要原因是美联储的联邦基金利率仍然处在通货膨胀率以下。因为实际借款成本是负值，所以当投机的感觉复苏的时候，投机者对于金钱的需求最终来自于美联储。
有一个很好的机会可以让2005年和2004年的情况相似。比如，美国有好几个糟糕的就业报告，而石油价格继续下滑。在几个月的时间里，美联储有可能编织出完美的借口阻止提高利率。此外，如果中国政府在企业投入的成本较高的情况下，不允许下游产业提高价格，这就会给中国政府一个不提高利率的借口。这两种可能性结合在一起将会使美元区的流动性保持强劲，但，这样的话，就会给其他货币带来升值压力。那时，世界形势将和2004年相似。确实，现在金融市场正把赌注压在这种预测前景上。
另一方面，某些事件有可能会扰乱整个形势。这里有两个主要破坏因素：第一，中国房地产市场上的供给可能会大大超过需求。当供应过剩导致价格下降的时候，中国经济或者产业通常会做出调整。这是一个投资推动的经济。比如，中国的汽车工业正在这样一种形势下进行调整。当房地产市场在同样的动力下进行调整的时候，会对宏观经济带来影响，因为积压未出售的房屋或者正在建设的楼房价值，以市场价值计算，现在相当于GDP的1／3。
另外一个破坏因素就是美国债券市场的突然暴跌。亚洲的中央银行，石油出口国的政府机构和全世界的华人是美国美元流动资产的主要持有者。前两种机构不大可能使美元突然下跌，因为它们是政府机构。但是第三类持有者可以做到。华人也许持有1万亿美元的固定收入资产(比如现金、票据和债券)。他们变得越来越担心美国的政策。当他们的担心变成恐慌的时候，当然这种情况经常发生，就会集体抛售，这将会把美国债券市场压垮。
任何一个其他国家如果跟美国采取同样的政策，将会获得将近10％的真实债券收益。虽然美国实施弱势美元政策，但美元的独特地位使得美国可以远离高债券收益。当华人从美元债券中全身而退的时候，美国一直以来不惜任何代价鼓励消费的政策将会结束。
|
| 更
多>
|
|
|
一万亿怎么进入中国市场？
中国在海外有NDF市场，就是远期市场。中国的汇率不开放，又怎么会形成这样一个市场？谁能够有人民币来卖？这个问题与中国的外汇储备上升有关系。人民币升值了之后，不少有人民币的人可以赚钱。比如我是出口商，看到人民币可以赚钱，就把人民币卖给你，然后就是把出口夸大，原来只有1元钱却夸大到1.2元，这样为市场提供需要的人民币。中国的外汇储备上升中很一大部分就是对冲基金来的，通过香港和台湾的一些商人有机会把美金带到中国来，通过经常项目带进来，政府对此很难控制。因为中国外贸控制的主要是华人企业，但华人企业在国际上做贸易的话会在很多地方有企业，而且在国内上报额度也容易。从去年年终到现在，从人民币炒起来以后，中国报的出口比外国报的从中国的进口要高，高出来有500亿、600亿美金。
1万亿是对冲基金所控制的资金数目，其规模可以更大，因为它可以通过华尔街的公司做得更大，在股市中1元钱可以借1元钱，而在外汇市场和原材料市场中则可以借到5元，在某些期货市场中可以借到9元。现在全世界金融市场变动的主要力量就是对冲基金。这些钱进入中国市场的方法除了人民币远期市场之外，还有日元、韩元和港币、原材料市场、原材料市场制造业的公司等间接做贸易。对冲基金炒的是宏观的概念，至于怎么做，有间接的有直接的，做人民币属于间接方式，就是中国外汇储备一个月涨100多亿对对冲基金也不是一个很大的数字，因为日元的市场流动性大，一投就可以走几千亿美金。这就是为什么日元可以走得很快，虽然人民币的盘子不可能有这么大，但也能做，通过期货市场来做，外汇储备增长飞快的原因就在这里。
|
| 更
多>
|
|
|
谢国忠的博客
