为何有人认为房地产市场仅属于富人？
一个市场一旦真正进入平民化阶段、成为大多数人的市场，那么这个市场的繁荣与发展才会真正到来。
年关出行，遇着春运高峰，笔者特意比以往提前3个小时去机场。但从高速路到收费站直至候机楼，车水马龙，热闹非凡。
年年春节，年年如此，这种情况十几年来长盛不衰。如果中国的户口制度不完全改变，如果广大的农民在中国的城市化过程中不能够真正融入城市，那么这种状况要得到真正的改善是不可能的。目前的节日人口暂时“大迁移”不仅增加了广大农民的生活成本，也加剧了中国运输力的紧张。这样一个简单的问题，到底症结何在？难道民众、政府就没有真正认识到吗？
机场车水马龙的景观说明了什么？仅仅说明运输的繁忙吗？仅仅是火车站人流的涌动位移到机场吗？不是。它说明了平民化机场的出现，预示着中国航空业持续繁荣时期的到来。
如果把历史的年历翻前几页，那时候的机场昂着高贵的贵族的头，不仅由于机票昂贵，乘机者寥寥无几，更有单位职级限制，处级以上的干部才有资格乘飞机。这种做法把大多数人排除出消费队伍，也无怪乎那时民航业一直成为全国亏损行业之最。
近几年，国内航空业放下自己的身架，变成了平民化的市场。国内航空业的平民化市场应该包括两方面内容：一是民众收入的提高，使他们有能力支付机票价格；二是民航机票价格大幅度打折，为民航业的平民化创造了基础条件。可以说，如果没有国内民航票价大幅度折扣，民众要大规模进入这个市场是不可能的，国内民航业的平民化也就成为一句空话。而且一个市场一旦真正进入平民化阶段、成为大多数人的市场，那么这个市场的繁荣与发展才会真正到来。以目前国内民航业的发展趋势，必将成为国内最为繁荣的行业之一。
在此笔者想到房地产市场。按理说，房地产市场不仅替代性低、民众必需，而且它的多层次或多元化更是容易达到平民化。但为什么有人偏要画地为牢，认为这个市场仅是富人的市场呢？如果我们不把言论意识形态化，仅就其行为动机来说，其目的无外乎希望房地产市场的产品处于高位运行状态，方便他们获得高额利润。而且按此言论，这种高额利润或暴利的获得有其正当性。
但实际上如同国内航空市场一样，房地产市场的繁荣度只能依赖于该市场的平民化程度。要让广大民众进入房地产市场，不仅在于民众收入水平的提高，更在于我们房地产市场的产品能否适应民众的支付能力。在民众的收入水平无法在短时期内快速增长的情况下，国内房地产市场的平民化取决于房价的高低，也即市场能否生产出绝大多数民众有支付能力的产品。房地产市场如果不肯低下高贵的头颅，不仅会积聚大量的社会矛盾，而且也会阻碍这个市场的真正的发展。这也就是国内民航市场平民而繁荣的一种现实启示吧！
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中国需寻找新的经济增长点
一般来说，房地产就是金融，离开金融，房地产寸步难行，但不能说金融就是房地产，金融的内涵要比房地产丰富得多。同样的，房地产是目前中国国内的支柱产业，但不能说中国国内产业就是房地产，或者说房地产就是整个中国经济。事实上，完全依赖房地产的经济格局，随时都会面临巨大的风险。目前，中国不少企业、地方政府及一些研究者，都步入这种迷途不返的境地。
首先，中国国内不少企业，无论是新企业还是老企业、是一般企业还是高科技企业、是制造业企业还是流通企业，只要有一点门路，都纷纷涌进房地产业。在浙江、江苏、广东等一些制造业较为发达的地方，过去靠制造业起家的企业，也都纷纷转向房地产。
在企业看来，房地产业技术含量低、进场标准低、利润高。事实表明，谁进入房地产，谁就能够一本万利。依房地产发展商的说法，一个房地产项目所赚取的利润，就胜过中国国内的一个行业（如电影娱乐业）。利之所在，岂能不让企业趋之若鹜？
房地产难免出现泡沫
但是，当全国所有的企业都涌向一个产业之时，不仅会导致这个行业出现泡沫，即房地产价格暴涨之后价格暴跌，也会引发整个社会的经济危机。尽管房地产市场的周期性会让这种危机向后延展，但该来的还是会来。而且更严重的是，当中国所有的企业都涌向房地产后，必然给中国产业结构的调整与升级带来严重的负面影响。
近几年来，随着房地产价格快速上涨，与房地产业相关的钢铁、水泥、建材等产业的价格也快速上升，并由此导致国内煤电油运输等行业发展之瓶颈，而产业投资又纷纷涌向这些行业。这不仅恶化了中国的产业结构，而且也让产业结构调整更加困难。从其他国家的经验来看，如果中国的经济不能够实现产业结构的调整及产业结构的升级，那么在激烈的国际市场竞争条件下要立于不败之地是不可能的。
其次，就目前的情况而言，房地产成了各地方政府主要的财政来源及业绩表现的主要依据。因为，在不少地方，大量的土地出售一下子就改变了地方政府财务状况，各地方的财力支持，基本上就是这种售地收入。
在这里，有几个问题必须厘清。一是地方凭什么可以对土地低进高出，即用低价从农民那里征购土地而高价卖出？二是即使地方政府这么做有法理依据，但他们凭什么针对土地出售的款项任意支配使用，而不是考虑子孙后代？如果在这方面作严格限制，那么地方政府出售土地的积极性也就不会像现在这样高了。
地方政府乐于发展房地产
目前，对地方政府的政绩考察，多以生产总值、税收及财政收入等为准则。而房地产的快速增值，则能够在短期内让上述三大标准立竿见影。其实，目前中国有些城市，房地产占生产总值的比重早已超过三分之一，而房地产销售增长，自然也带动了房地产税收及财政收入等方面的增长。这也正是地方政府乐意见到的事情。
但是，地方政府是否会看到，生产总值、税收及财政收入的增长代价是什么？是这个城市居民购买高价房而福利水平下降，是这个城市由于城市消费成本增加导致竞争力下降，是城市后续发展资源掠夺性的滥用，而且地方城市完全依赖房地产业的政策，对该城市发展的后遗症还会在未来逐渐显现出来。
再次，完全依赖房地产的消费模式对居民消费具有严重的挤出效应。可以说，近几年来的中国房地产市场的发展，基本上是建立在个人住房消费信贷快速发展的基础上。个人住房消费信贷的发展，不仅促进国内房地产市场的繁荣，改善居民的住房条件，改变居民传统的消费观念，推高了房地产市场价格，而且让不少居民进入“负翁”的行列。
从近几年来个人住房消费信贷的快速发展来看，这种发展模式基本上是在银行信贷失控的基础上实现的。因为，银行为了争夺所谓的银行“优质资产”（尽管到目前为止，银行仍然是把个人消费信贷看作是“黄金资产”），完成降低不良贷款率的任务，无论什么人只要购买房子就能够从银行借到钱，而对个人信用状况、收入水平及财务状况根本就不需要进行严格审查，从而导致上海有人向银行贷款7800万元人民币，购房128套的怪现象。这种现象中国各地同样存在。
购房削消费能力
正因为对个人住房消费信贷审查的失控，这就必然让不少承受能力较差的购房者进入房地产市场。即使大多数购房者能够勉强按揭贷款，每个月也能够勉强支付合同上的房款，但由于其收入水平有限，其支付按揭房款后心力交瘁，根本就没有多少消费能力了。也就是说，不少购房者的消费挤出效应十分明显。同时，我们也应该看到，这种购房消费的挤出效应可能也是目前中国不少消费产品严重过剩的重要原因。
目前房地产市场上流行一个观点，说什么房地产价格下跌会影响中国宏观经济基本面的发展，影响整个国家经济下行，导致中国银行业出现不良资产，从上面的分析可以看到，这些观点仅是房地产发展商的一己之见，有点混淆视听。
首先，房地产发展商为什么怕房地产价格下跌？按照房地产发展商一向的说法，房地产市场的价格不是由市场供求关系决定的吗？房地产价格既然是由市场供求关系所决定，谁能怕得了？又有谁能左右呢？既然房地产市场的供求关系决定的房地产价格，它同样也决定宏观经济的基本面，因此，市场对此也就不必太多担心了。
如果说房地产的价格下调会导致整个国家经济下行，那么整个国家经济已经完全是房地产经济了。如果一个国家经济完全依赖房地产单一产业，我想这种情况比国家经济下行的风险还要高，正如上面所分析，所导致的问题会比国家经济短期下行会更为严重。
发展商最受房地产风险影响
从长期来看，国家就应该严密关注这个问题，而且要打破目前这种完全依赖房地产业的经济格局，中国就得重新寻找国内新的经济增长点。从日本的经验来看，如果中央政府不能够对这问题有清醒的认识，等问题发展到十分严重才注意，到时一定会为时已晚。
还有，有人一直在鼓吹房地产价格的下跌，先受到伤害是中国国内的银行。其实，这是似是而非的观点。当然，房地产风险对银行影响很大，特别目前房地产完全以银行主导的融资体制下，房地产风险对银行的影响更是不可小视。但我们应该看到，房地产市场的风险，首当其冲的是房地产发展商，然后是购房消费者，最后才是银行。如果按揭贷款是七成，房地产价格不下跌30%，那么银行根本就不存在风险。试想，全国房地产价格平均下跌30%，那是一个什么概念，在短期内会出现吗？
总之，完全依赖房地产的经济格局是中国经济最大风险，应该打破这种格局，寻找中国经济的新增长点，这样才能让中国经济步入健康发展轨道。
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国内401K计划短时间内根本不可能实施
自从尚福林在一次新闻发布会上提及美国资本市场的“401K条款”后，它立即成为了一个热门话题。在国内证券市场看来，401K条款不仅能为证券市场提供长期稳定的资金，而且也能为国内基金发展提供新的盈利机会。
401K条款，也称401K计划，是一种由雇员、雇主共同缴费建立起来的完全基金式的养老保险制度，出自美国税法Interna lRevenue Code，简称IRC）第401K条款。1979年得到
法律认可，1981年又追加了实施规则，20世纪90年代迅速发展，逐渐取代了传统的社会保障体系，成为美国诸多雇主首选的社会保障计划。调查表明，1990年401K账户的资产为3850亿美元，1998年底，401K计划资产总额为1.41万亿美元，占美国养老金总额的15%左右，年增长率约18%。
美国税法规定，雇员对自己401K个人账户的缴款享受推迟纳税的优惠，直到退休；雇主对雇员401K账户拨款，享受全部免税的优惠。401K个人账户与普通银行账户不一样，账户由雇员个人全权管理，没有任何机构或个人为账户内的资金支付利息。大多数401K账户提供若干投资选择，通常有6到8种，包括固定收入投资和股权基金投资。如何在诸多选择中分配投资，完全由员工自行决定。如果401K计划允许，雇员还可以从自己的401K账户中借款，再以自动扣除工资的方式还款，贷款利息存入401K账户。
可见，401K计划之所以近年来在美国迅速发展，关键在于政府只是这个计划规则的制定者与监督执行者，而不是参与者，因此，整个计划运作的成本与收益完全归结在个人身上，政府只是强化计划的个人收益（如免税优惠）。这不仅使个人在自己的约束条件下对其资产进行优化组合，而且也为各类金融机构提供了共同参与401K计划的机会。这保证了市场的有效竞争，促进了资产市场的繁荣发展。
从以上的论述可以看出，401K计划的产生与有效运作必须建立在相应的法律制度基础上，无论是税制上的优惠，还是企业主动纳付及个人选择权利与自我约束，都得有严格的制度安排。否则，401K计划无法发挥效用。
就目前国内的市场条件来看，类似401K计划在短时间内根本不可能实施。
首先，政府需要设计一套类似的养老保险税收优惠制度。即使政府有此意愿，这些制度也并非是一朝一日就能够制定的。它既要适应中国的实际情况，也要平衡各方利益关系。这需要耗费相当一段时间，付出大量资本。
其次，政府要有意愿采用一套类似的养老保险制度。在政府有意愿的基础上，才会对这种制度进行研究，并制定相应的规则。并且，即使相应的规则已经制定完成，但它要真正落实到个人与企业身上也绝非易事。香港特区的强积制度从规则的制定到最后推出实施花了5到6年的时间，就中国内地来说，情况远为复杂。
最后，即使有条件实行401K计划了，也不是把个人储蓄都装进这个计划中。进入计划的资金将会受到严格的限制，因此，要想通过这个401K计划让大量的储蓄资金进入股市几乎不可能。更何况，401K计划投资的主动权完全掌握于每一个人自己，即使计划资金成规模了，它们是否会进入股市，主要取决于股市给予投资者的回报率，这是一个不确定的因素。
总之，401K计划离国内股市还十分遥远，市场既不要炒作，也没有必要过于关注。
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中国当前房地产大势
中国政府在一系列针对房地产的国家宏观调控政策出台之后，最近，不仅建设部进一步下发了《关于贯彻〈国务院办公厅转发建设部等部门关于做好稳定住房价格工作意见的通知〉的通知》，而且各地方政府为了落实国务院的精神，也正在出台种种实施细则。
对此，我们要思考的是，中国政府调控房地产市场、稳定住房价格的一系列政策，对中国房地产市场会产生什么影响？我们如何来判断当前房地产市场的大势？而对这些问题理解，也都影响到个人、开发商及政府对当前房地产市场的预期。
我们可以看到，国务院关于房地产的“国八条”出台之后，房地产市场反应是十分强烈的，特别是各种各样的信息扑面而来时，房地产市场的大势与面貌更是难以看清楚了。
前几天，有几个开发商与我聊天，他们告诉我，目前中国的房地产市场有点看不清，不知到底会发展到何处，心中相当没有谱。
政策核心是稳定房价
其实，从这次“国八条”政府的旨意来看，其核心是稳定房价。主要有两个方面，一是如何来规范当前没有秩序的房地产市场，如禁止土地炒作、禁止期房转手交易、禁止住房交易中的炒作与虚假行为；二是如何来调整住宅市场结构，生产更多的中低档住宅以满足大多数中低收入民众的住宅需求。因此，这次“国八条”的出台并非什么政府出重拳打击房地产市场，而是通过一些房地产政策的调整来保证房地产市场能够持续稳定的发展。
从当前房地产市场的主流观点及媒体大量的报道来看，什么重拳出击，某某地方房价应声下落；什么在重拳打击下某市的资金开始流转到另一市；房价下落，民众持币观望等，其实，这些报道是有点太急了一些。
“国八条”刚出来，各地方的实施细则刚公布，政策的效应如何会反应得这样快呢？即使是民众对市场的预期有提前反应，但房价不会政策还没有完全实施就迅速下落，其中的原因民众一定得多想想。
当然，我们也应该看到，“国八条”的出台预示着房地产市场那种投资过热、不少地方房价快速飚升、房地产炒作震天的状况一定会改变，而且政府也会有信心来改变。像早时候有些房地产市场炒作十分严重的地方，那种通过炒作来推动房地产市场发展方式也会在这次政策实施过程中得以改变。
也就是说，对于中国这样一个宠大的房地产市场来说，那些房地产炒作严重、房价炒上了天的地方，房价的下落是必然的事情。在这些地方房价飚升的幅度越大，下落的幅度也就会越大。这些地方的房地产炒家，以为避过其风头，然后风头一过之后，又可在房地产市场风起云涌，我想这种机会不会太大。“国八条”已经明摆着这种现象是这次政策的调控对象。
而对于房地产市场平稳发展的地方，“国八条”的影响不会那样大。
这次政策的出台也表明了中国政府有决心来遏制房地产投资过热与房价的快速上升，任何地方试图以侥幸的心理来与中央政府博弈都是不明智，也是不可能的。
因此，“国八条”出台后，对于房地产市场的大势判断，应该是十分明朗的。房地产市场会出现一个明显调整期，而这种调整是只有大涨才有大跌，平稳发展的地方所受到影响会比较小。特别是在一些内陆省份，更不用太担心了。
当然，这些地方的房地产商也不应该由于这次出台的政策对该地影响不大，也想把其他炒作地方的东西学过来，而是要真正地为民众建造更多更好的住房。
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国内证券市场几个重大问题反思
６月２７日，证监会主席尚福林在国务院新闻办举行了新闻发布会。这是历任证监会主席首次在这样的公开场合回答记者问题，市场对此期望万分，甚至有媒体报道会有重大利好消息出台。沪深股市当日也强劲反弹，涨幅双双超过２％，成交量较平日放大近一倍。但是，记者会结束后，不少人却感到十分失望，认为会上所传出利好信息不多，开了等于没开。
但是，在本文看来，证监会以国务院新闻发布会的形式如此高调宣传股权分置改革，目的是再次向市场发出明确信号：政府有决心也有能力做好这次股权分置改革，促进国内股市持续稳健的发展。这对市场来说是一种利好，也是恢复市场信心不可或缺的重要方面。当然，要保证国内证券市场持续稳定的发展，仅仅是某种宣示是不够的，更重要是对一些基本问题有深刻的反思，这样才能找到市场发展的根本之道。
首先是目前市场最为关注的股权分置改革问题。股权分置问题不解决，市场的其他改革就无法顺利推行。但是，作为一个重大利益关系调整的改革，其能否获得成功，能否为市场的未来发展提高基础性条件，则在于调整好目前这种错综复杂的利益关系。如果这种关系得不到好的调整，那么市场的情况可能适得其反，即积累下来的问题会更多。
目前，尽管第一批股权分置改革的试点顺利结束，第二批试点已经启动，但每一家上市公司都是具体而实在的，利益主体的关系也十分不同。当这种试点全面开展之后，更多的利益冲突肯定会不可避免。这里既要有化解这些利益冲突的当事人谈判机制，也要有解决这种利益冲突的仲裁机制。否则，股权分置改革当事人之间的对价或谈判会陷入无休止、高成本的困境之中。市场的手段与监管机构的仲裁机制相结合，会降低股权分置改革过程中利益冲突的交易成本。
其次，国内股市如何从“政策市”走出的问题。国内股市一向为人所诟病的最大问题就是“政策市”。近些年，这种现象已有很大改观。但是，市场为什么对此仍然十分质疑？可能有以下几个方面的问题：第一，政府永远是市场规则的提供者，但并不一定是“政策市”，问题就在于提供的这些市场规则直接干预市场的变化，还是通过规则来规范市场的行为。比如说，许多人都希望设立平准基金来拯救国内低迷的市场。其理由可能会冠冕堂皇，保证市场的持续稳定云云。不过，无论是从经验上来看还是从学理上来说，设立这种平准基金要达到上述目的是不可能的。因为，其先入为主地假定操作这个基金的人是一个大公无私、绝对没有个人私人欲并能够完全掌握市场全部信息的道德人。在实际生活中，这样的人是不可能存在的。既然前提条件不具备，那么目的就是不可能的。只不过有人试图通过这种基金对市场的干预来达到个人掠夺他人财富之目的罢了。还有，这种平准基金的设立不是用来规范市场，而是试图对控制指数变化来操控市场，这样自然就成为“政策市”了。
提供市场行为的游戏规则，这是政府的基本职能。如果把政府为市场提供规则也看做是“政策市”那是不对的。为了减少民众对政府提供市场规则的误解，政府就必然对自己的职能有一个清楚的界定，就得把政府直接进入市场和为市场提供规则区别开来。这样才能使市场建立起信心。而政府要减少民众对其“政策市”疑虑，就不要把自己的工作放在股指的高低上，不要充当股指的操纵者。这样，“政策市”自然就退出市场了。
第三，尚福林在记者会上称，今后证监会将着力开展五项工作，继续推进股权分置改革、加强上市公司质量、加强券商综合治理、发展机构投资者和加强法律环境建设。即把加强上市公司质量放在十分重要位置上。这也是历年来国内监管机构一直在强调的事情。但是，强调归强调，为什么这个问题这么多年都没多少进展呢？其原因何在？在本文看来，国内股市的上市公司质量不高，不能仅把其看做是一个历史问题，看做是以往制度缺陷所造成的，而应该下大力气来重新清理与整顿。
我曾多次撰文指出，国内股市最大问题就是垃圾产品卖高价。对于这个问题，不能因为解决股权分置问题而忽略，而是要将其看做国内股市改革的重心，借股权分置改革之风，把一些垃圾上市公司清除出场。如果市场上仍充肆着垃圾上市公司，即使解决了股权分置问题，也很难有起色。一些违法乱纪、质量低劣的上市公司之所以始终能滥竽充数，就在于管理层没有下决心治理，让这些公司退出市场。
因此，提高国内股市证券公司质量，并非仅是对新上市公司严格审核、监管机构加强监管的问题，最重要的问题是让现有的劣质公司退出市场。有了严格的退出机制，即使有不良上市公司蒙骗上市，也照样很快就被淘汰出局。
第四，关于股市中介机构市场的整顿问题，尚福林在回答记者问中有详细的解答。但是，目前市场有一个重大的误区，即管理层为了保证股权分置的改革顺利进行，计划大量地向证券公司注资，甚至于有人就大力地鼓吹：政府可以用巨大的资金向国有银行注资，为什么就不可以向股市和证券公司注资？其实，政府向银行注资与向股市、证券公司注资性质并不一样。因为，银行的很多不良贷款是政策直接导致的结果（当然其中并不排除银行经营不善的问题），但证券公司则不然，基本上是违法乱纪经营的结果。通过这种违法乱纪经营，不少证券公司的主事者把掠夺他人之财富、掠夺公司之财富早就转移到个人手中了，留下一个烂摊子则要国家来承担责任。如果这样的事情不严厉处罚，今后证券公司从业人员岂能不赴其后尘？
因此，目前对国内证券公司整顿，并不能注资就一了百了，而是要针对不同的情况采用不同的办法。该关的就得关，该处罚就得严厉处罚，绝不可心慈手软；也不可因为特别利益关系而对这种现象网开一面，否则就法无可法了。
还有，这次股权分置改革，政府以政策的方式向证券公司轻易输送近４０亿元利益（以股权分置改革每一方案３００万元计算）。这种做法是否合适？是一件相当令人质疑的事情。一是如此昂贵的定价依据由何而来？二是股权分置改革高昂的费用到底由谁来买单，非流通股东还是上市公司？中小投资者是否会因此受到损害？三是这种高昂的费用，为什么证券公司能够轻易地获得？为什么就不能够形成有效的市场竞争机制？四是股权分置改革完成后，保荐人的职责又在哪里？等等。这一系列问题，市场认真思考过吗？仅仅通过管理层的一个意念，就让一个市场十分混乱、一个行业能苟延残喘，这样做合理吗？
第五，市场信息披露垄断权的问题。尚福林在记者会上明确的表示，财经媒体是真正促进国内股市的一股重要力量。这种肯定是对的。但是如何落实是一个十分严重的问题。因为，在政府的主导下，股市信息披露被垄断了。这样的垄断不仅弱化了媒体对国内股市的监督作用，而且把不少财经媒体培养没有观点、没有识见的传声筒。因此，如何打破目前股市信息披露的垄断性也是目前证券市场改革不可缺少的一个方面。对此，管理层并没有引起更多的注意。
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交行上市是成功股改的开始
６月１３日，中国交通银行将在香港公开招股，预计２３日挂牌上市。由此，交行将成为第一家在境外上市的内地银行。从交行招股第一天的反映来看，交行在香港上市成功已经是唾手可得的事情了。而且，交行的成功也预示着中国其他国有及民营的银行将陆续走出国门，走向国际。
据悉，民生在香港上市，也早已成竹于胸，只不过经过严格的程序即可。当然，我们更关心的是其他国有银行如何步交行后尘，如何走出股份制改造这一大步。为了上市，交行２００４年交出漂亮的报表，资本充足率为９．７２％，居内地银行前列；不良贷款率仅为２．９％，远低于内地平均的１３．２％。建行最近披露的２００４年年报也表明财务重组完成，业绩创历史最好水平，资本充足率达到了１１．２９％，其中核心资本充足率为８．５７％，不良资产率也达到了３．９２％，其中次级贷款为２．３％，可疑类贷款为１．４％，损失类贷款仅为０．２％，在国内商业银行中遥遥领先。还有，中行也处于ＩＰＯ冲刺的前夕。其财务重组在２００４年６月末基本结束，不良贷款率从年初的１６．２９％下降到６月末的５．４６％。到２００５年３月，随着不良资产的剥离、次级债的发行，中行的资本金结构得到完全的改善。也就是说，从财务技术层面上来看，中行与建行都做好上市之准备，只不过如何来寻找好的上市时机。而中行与建行上市完成，工行也会紧随其后。
尽管国有银行上市是其股份制改造深化之结果，是国有银行的改革向纵深发展的使然，其成绩斐然，但这仅是国有银行改革迈向成功的第一步。只有以国有银行上市为助推器，再接再厉，中国的金融体制改革才能真正摆脱困境。
几大国有银行的改革一直是中国金融业改革的重中之重。总理在谈到四大国有银行改革时说，只许成功不可失败。正因为这样，近年来的国内金融业改革无不是围绕着国有银行改革来进行。从不良贷款的剥离，到国有银行改革的注资及股份改造，再到择机上市都是如此。就目前的情况来看，银行占整个融资比重在９０％以上，而几大国有银行在银行业信贷比重又在７０％以上，如果国有银行改革不能够有大的突破，肯定不利于整个国民经济发展。这就是为什么政府要下大力气来改造国有银行、来深化国有银行改革的根本所在。
对于国有银行改革，国际上已两种模式：一种是西班牙模式，即一次性补充资金，将不良贷款剥离给专门的不良资产管理公司，在尽可能短的时间里实行银行私人化。这种改革模式的好处是能够尽快通过银行的财务重组来去掉历史包袱，尽快寻找到战略投资者及银行商业化，但如果这种银行商业化进程不理想，旧的银行文化与机制又会死灰复燃。另一种是波兰模式。这种模式仅实行有限的注资，不良贷款在银行内部处置，但要提出银行重组的时间表。波兰模式内部重组的成本高、银行商业化的进程缓慢，优点是银行内部文化会得到改善，企业债务重组推进积极等。
中国的国有银行改革是在他人的基础上创造性地提出自己的汇金模式，从而使人耳目一新。当然，这种模式效果如何还得拭目以待。不过，只有迈出这一步，银行的公司治理结构才可能完善，不良贷款才能寻找出路，银行上市才有机会。交行香港上市后，应该是国有银行改革能否成功最为重要的示范。
但是，国有银行股份制改造仅是为上市而上市，仅是为了上市而通过种财技来对银行资产重组吗？我想，应该不是这样。更为重要的是通过上市来对银行财务重组，引进战略投资者，建立与完善银行的现代公司治理机制等。人们可以看到，随着国有银行股份制改造的深化，几大国有银行的漏洞与问题了也都逐渐地显示出来。有人认为根本原因在于国有银行缺乏有效的公司治理机制，即以严格的激励约束机制来保证国有银行每一个人的行为都在委托人设立的目标内行动。但我们应该思考一下，为什么国有银行一改革，问题就大量的涌现呢？是这些问题早就潜伏在那里，还是因为改革而导致的新问题？
其实，这些问题应该有几种类型。有些问题早已潜伏在那里，一改革，这些问题就显山露水。对于这些问题，只有加大改革的力度，才是解决它的出路。有些是伴随着改革而出现的新问题。有资料表明，随着国有银行改革的深化，机构的扁平化、人员的裁减已是必然。一些人就产生了走前大捞一把的心态。这里又两个方面的问题，一方面是国有银行内部本身存在制度上的缺陷，某些人有了作案的条件。比如，国有银行不同层级的管理层权力太大而约束小、组织架构层级过多、计算机系统只是模拟会计的手工运算，而无法做到实时监控，假账不能被及时发现。另一方面，可以面临着突如其来的改革，以往不少在国有银行坐享其成的工作人员知道自己可能被改革所淘汰时，采取极端之行为。因此，为了保证国有银行的股份制改革顺利进行，就得从这两方面来采取措施，防止各种案件发生。
还有，最近有国际评级机构指出，经过这几年大力改革，国有银行的不良贷款不断下降，特别是几家国有银行为了上市，经过财务重组，其不良贷款率下降更是神速。但是，由于国有银行的不良贷款形成机制还没有得到根本改变，为下降而下降的短期行为十分严重。因此，三年后国有银行新的不良贷款高潮可能又会出现。因为，２００３年－２００４年银行发放贷款高潮，就已为日后出现不良贷款埋下伏笔。也就是说，这几年国有银行改革尽管取得不少成绩（至少从报表上来看），但不少是以财务技巧来显示短期的业绩，特别是不少下级单位更是如此。
比如，２００４年的建行年报就明确地把个人住房贷款与基建贷款看成了优质资产，而不是根据实际情况来分析其贷款之质量。这种认为不仅是短期的，也假定未来的房价只升不跌，但实际情况是否如何是相当不确定的。可以说，如果国有银行都持有这种意识，那么国内银行业所面临的潜在风险也会增大。从最近的情况来看，银行的信贷纷纷都流入住房信贷市场，就是这种意识之结果。比如，上海１－３月份新增贷款有８７．７％的进入房地产信贷市场。如果国有银行的信贷结构如此单一，潜在的风险一定会很大。
还有，就目前国内银行体系的问题来看，一是中长期贷款占比居高不下，二是中小企业的融资难问题不断加剧。这不仅说明了大规模扩张中长期贷款实际上加大了资产负债的期限与结构上的错配风险，而且也说明了国内商业银行缺乏风险控制特别是风险定价能力。按照央行利率市场化的规划，国内商业银行的自主定价权力有很大的推进，如贷款利率上限的放开，但是国内商业银行利率向上浮动的比例以及向上浮动的幅度都很小。按理来说，利润最大化是商业银行的天性，但目前国内商业银行就没有这种天性冲动。当一家企业不追求利润最大化时，那么这家企业发展动力就会减弱许多。这里既有国有银行企业文化之影响，如关系贷款，也与银行管理层业绩考核的短期行为有关。这自然会导致国有商业缺乏风险定价能力。这种状况不改变，国有银行走出困境还会面临着许多困难。
因此，国有银行的上市仅是国有银行改革迈出的第一步。它不仅在于国有银行改革冲出国门，融入到国际经济一体化中，而且可能促使国有银行的脱胎换骨，形成新的运作机制。但是，现有的金融生态环境或银行文化不可能让移植过来的新机制或新体制立即国有银行内生根开花，而且现有的、强大的银行企业文化与旧有运作机制可能成为新的机制成长的一种障碍。
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上海房价将下跌50% 北京下跌30%
6月1日之后，随着各地政府关于房地产市场政策的出台，“房地产新政”的走向，成为政府、房地产企业及民众十分关注的问题。
正如国务院的文件所表明的那样，稳定房价是这次房地产新政的核心。其实，房地产新政的步伐永远都紧跟房价走。
然而市场对政策的反应肯定会有一个滞后期，国内市场房价的变化还得拭目以待。
新政主旨：稳定房价
可以说，稳定房价是这次房地产新政的主旨，按照目前房地产开发商及各地方政府的理解，国内房价的稳定就是房价的上涨保持在一定的幅度上，而不是房价的下落。稳定房价就是稳定房价上涨幅度。稳定房价意义真的是这样吗？
一般来说，宏观调控就是政府对经济总量的控制，并通过这种总量控制来烫平整个社会经济周期中的经济上下波动。对国家来说，经济总量就是GDP增长速度、失业率与就业率的高低、货币供应量的大小、利率和汇率的调整等。
但是就目前的情况来看，无论是我们的政府还是民众，往往把宏观调控看作是政府推出什么政策、政府对市场的干预。比如，公众所理解的2004年政府推出的“宏观调控”，仅是控制土地与银行信贷，仅是遏制过热行业的发展等。但实际上这些方面不是宏观调控，而是行政性的微观手段。政府对于当时的经济过热仅是通过行政的方式来遏制，其短期内能有所表现，但长期看则作用不大。特别是如果没有认识到房地产为当时经济过热的根源，没有把房价的变化作为宏观调控的风向标，国内投资在高位运行的状况是无法改进的。
今年以来，政府采取一系列调控房地产市场的政策基本上就是对2004年宏观调控的补课。从当前政府出台的不少关于房地产市场的调控政策来看，基本上没有走出那种以微观行政方式来代替宏观调控的窠臼。
因为政府要调控房地产市场，只能通过对房地产市场供求关系来改变市场对住房的需求，通过市场需求来影响房地产市场价格。所以，无论是“稳定房价”还是“调控房价”，都是对宏观调控的一种误读。更何况这次房地产新政基本上都是一些微观手段，如禁止房地产市场炒作、整顿市场行为、调整住宅结构等，这些手段是政府规范房地产市场的基本职能，不能算是对房地产市场的宏观调控。
因此，政府对房地产市场的宏观调控，主要是调整房地产市场的供求关系，因为房价是通过房地产供求关系变化来调整的。
后新政时代的房价走势
同时，我们更应该看到，由于房地产是不可贸易的产品或不动产，因此，房地产市场都是一个个分割的市场。由于房地产的不动性，房价完全与地点有关，离开了地点的房价是没有意义的。既然房价是由地点决定的，那么在房地产投资过热中，房价的高低都是由各地方的种种因素决定的。因此，假定稳定房价能够成立，对“稳定房价”的理解，既不是把稳定理解为房价不升或房价的下降，也不是保证房价在一定水平上上涨，而是对于不同地方各个分割的市场来说有不同的意义。
比如，对上海来说，环内的房子从2003年下半年以来已经炒翻了天，价格上涨了几倍，特别是这些地方房子价格的上涨完全是市场炒作之结果。像这些地方的房价，如果仅是回落一点，或回落10%～20%，那么这个地方的房价能够稳定吗？显然是不能的。有研究表明，目前上海房地产炒作成份与本土居民的购买成份相比，房地产价格与居民收入脱节，以及外部热钱的流入规模，都比1997年香港更甚。如果上海的房地产价格不调整过来，房地产泡沫岂有不破之时？
房地产新政后国内房地产价格走势如何？我认为，哪些地方房地产价格大涨，那么这些地方的房地产价格就会大跌，而且不是小小的调整。例如长三角不少城市，房价曾大涨过，大跌也是必然。像上海，房价应该下跌50%，北京房价也应该下降30%，否则，国内房地产价格要得到稳定、房地产投资过热要得到抑制是不可能的。至于国内其它城市的房价变化如何，也得看这些城市以前房价上涨幅度与炒作程度了。如广州，房地产新政对房价影响就不会太大。
对于国内房价的未来走势，最根本的问题就得看政府(包括中央政府与地方政府)对市场的理解了。因为，目前国内一轮房地产需求扩张或膨胀，有其几十年积聚的住房需求的释放，也有政府信贷政策误导，而后一种情况越来越成了主流。在目前的情况下，由于银行的超低利率及银行资金易获得性，使得国内民众住房需求出现了虚假繁荣，大量没有支付能力的民众纷纷进入房地产市场，导致中国的房地产市场才发展几年就远远超过人家发展几百年的市场。发达的市场经济国家房地产市场发展几百年，个人住房持有率，欧洲的法国与德国仅30%～40%，美国仅68%，但北京则为85%，上海为81%。
然而，这次房地产新政似乎仍然没有认识到国内住房需求的误导性，试图以上层建筑来解决城市居民是住房个人持有的问题。如果政府在银行利率与银行信贷的易获得性上下功夫，那么房地产价格向下调整是否必然之事？或许这些因素才能真正决定国内房地产新政的走向。
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最全面的《意见》还要最严厉的执行
国内房地产市场秩序不足、房地产市场制度缺陷大行炒作。如果对这些炒作行为禁止，自然是保证国内房地产市场稳定发展的关键，但打击房地产市场炒作是政府应有之职能。
其次，新政之“新”还在如何来调整房地产市场住房结构上做了不少规定，比如用强化规划的方式来调整与改善住房供应结构，限制住房建筑的类型，规定住房建筑以中低价住房及中小面积住房为主，这是都是保护中低收入民众进入住房市场的重要举措。如果这点能 国内房地产市场秩序不足、房地产市场制度缺陷大行炒作。如果对这些炒作行为禁止，自然是保证国内房地产市场稳定发展的关键，但打击房地产市场炒作是政府应有之职能够认真落实，房地产市场的住房供应结构会发生很大变化，不仅能够尽量地保证大多数民众住房需要，而且能够降低民众住房需求与购买负担。但是，要真正保证中国的住宅建筑类型与面积适应国内民众负担及消费水平，更为重要的是要对国内住宅建筑科学化。如香港在土地拍卖时就规定住宅建筑的类型、面积大小及价位。
第三，把完善国内住房保障体系也纳入整个《意见》之中。因为，住房与其他产品不同，它是人们必需的价高产品，房地产市场的发展必定要建立有效的住房保障体系之上，否则一些中低收入民众的居住生存权就可能面临着困难。但是，从国内几年来实施的情况来看，经济适用房这个政策是否要延续应该是值认真思考的问题。因为，目前不少地方的经济适用房既不经济也不适用。这个问题北京最为明显。因此，对于经济适用房的政策应该大力改进，如单价、面积、购买者的限定，经济适用房地点改进等。如果可能的话，经济适用房的优惠可以通过市场货币化的方式来进行。让中低收入民众通过货币补偿的方式来获得所居住房的优惠。这样做不仅可更为公平与合理些，也是推动房地产市场发展最为重要的方面。
第四，严格中介机构市场准入、完善市场信息披露机制。如加强对同地段、同品质房屋销售价格和租赁价格变动情况的分析，准确判断房价变动趋势，这是目前市场最为关键的事情。因为，就目前房地产市场的情况来看，最大的问题是信息严重的不对称，即没有好的机构、好的组织向我们的社会、民众、政府提供房地产市场真实可靠的信息，甚至于有些政府机构不履行应尽的职责，向社会与民众发布似是而非的信息。
在本文看来，这些政策所谓的新意的地方还有不少，但是大多没有切中近几年来国内房地产投资过热及房价飚升的要害。如恢复房地产交易税的征收其作用不会太大，一些住房优惠政策不能够真正为中低收民众所享用等。可以说，《意见》看上去洋洋洒洒十分全面，但这些都是政府规范房地产市场的基本职能。如果不从根本上入手，《意见》要产生多大的效果是相当不确定的。
从国内房地产市场发展情况来看，近几年来国内房地产市场投资过热、房价飚升，最为重要的原因是银行信贷的低成本及银行信贷的易获得性。可以说，国内房地产泡沫完全是这两方面原因导致的结果。
大家都知道，房地产业是一个资金密集性产业，无论是房地产商土地的征购、住房的开发与建筑，还是住房建筑完工后的销售，哪一个环节都是由资金成本与获得性来决定。如果资金在房地产上的任何一个环节上跟不上，那么必然导致房地产开发与销售受阻。因此，资金的易获得性与成本的高低也就决定了房地产业的发展与繁荣。比如，20世纪80年代后期，日本的房地产泡沫泛起，也完全是银行的金融支持所导致的结果。
近几年来，国内房地产市场之所以能够在短期内迅速发展，最主要的原因就是银行信贷资金的易获得性与利率过低。对于银行资金成本过低，主要表现为以下几个方面，利率作为资金的价格，它也是金融市场的平均投资回报率，但房地产开发商利润率在15%左右，甚至更高，但管制下的基准利率则只有2.25%？个人一年期定期存款？；还有，从国内民间市场来看，其利率都在12%以上(如温州)，而银行管制下的利率则只有2.25%；从我的研究来看，利率一般是随GDP增长率上下波动2%，无论发达的市场经济中还是新兴的市场中都是如此，但是我国的GDP增长一直9%，利率应该在11%左右。正因为国内的利率过低，无论是个人还是企业，只要从银行借到钱就是有利可图的事情，都能够轻易获利。在这种情况下，个人与企业当然千方百计从银行套取资金(而这些“利”完全是利率管制下从存款人哪里转移出的)。
从银行套取资金有利可图，但如果银行资金获得比较严格，那么想套取银行资金也不是件容易的事情。如上海外资银行华一银行，它们也做个人住房消费信贷，但不仅对个人还款能力占收入比比银监会的指引要求高，而且对个人收入审查有一套严格的程序与要求。比如，这些外资银行要求贷款人提供税务局的个人所得税报税单；要求贷款人出具过去一年的银行账户清单以便看出收入证明的真实性；对个人信用纪录严格审查、对个人工作状况进行审核等。在这种情况下，不仅可以控制银行自身的风险，也约束了贷款人的行为。
但是，国内商业银行则不是这样。它们为了多做其认为的银行优质资产，为了完成降低不良贷款之任务，完全放松了对个人住房消费信贷的审查。比如，尽管银监会有个人消费贷款收入证明的指引，但个人做住房消费贷款时，只要开出一个收入证明就可以获得贷款。目前住房消费信贷的收入证明有很多是开具的假证明，这样的假收入证明或信贷资金可易获得性不仅导致大量购房条件不足的消费者轻易地进入房地产市场，个人消费信贷快速增长，而且导致了个人住房消费快速膨胀、房地产市场炒作及房价的快速上涨。
正因为国内银行利率过低及资金的易获得性，这自然促使了大量民众进入房地产市场，造成了国内房地产市场个人消费需求的虚假繁荣。在欧美发达的市场国家，房地产市场发展了几百年，但美国的个人住房自有率2001年仅为68%，欧洲不少国家个人住房自有率仅为了30-40%，香港也只在50%左右，但是在中国，房地产市场刚发展几年，个人住房自有率则达76%！这完全是不可思议的事情。
可以说，尽管这次《意见》出台的政策十分齐全，但基本上是完善与规范政府管理房地产市场的职能，并没有真正打到国内房地产市场泡沫要害上，因此，这些政策对调整国内房地产所起的作用不会太大。国内房地产调控如果不从银行信贷入手，要想遏制国内过热、遏制一些地方房地产过度炒作是不可能的。要保证国内房地产市场稳定发展，就得坚持市场化的原则，即无论是销售还是要素都市场化(目前房地产市场的暴利就在于房地产市场销售收益市场，而要素则非市场化，即让房地产市场的许多成本让整个社会来承担)，就得从房地产最为核心的银行信贷入手，提高利率，增加银行信贷资金之成本，改变银行信贷资金的易获得性，再加上《意见》其他措施辅助，国内房地产市场才能够真正稳定的发展了。
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汇率改革仍以慎重为上策
近日来，无论是“五一”之前外国投行对人民币升值的预言，还是市场预言在5月18日，中国可能借内地外汇市场交易品种的变化而进行汇率体制的改革；无论是美国参议院通过迫使人民币升值的修正案，还是中美财经官员5月9日在华盛顿举行人民币汇率问题的会谈，都让人民币升值问题再度成为全球关注的焦点。不仅市场言论沸沸扬扬，而且人民币投机套汇热潮也随之高涨。
可以说，不管人民币是否被低估，目前的人民币汇率制度、机制及水平所存在的缺陷与弊端早已是不争之事实。现行的汇率制度不仅给货币政策操作带来很大困难，也造成了内地社会福利水平的损失。事实上，近年来房地产等资产价格飙升、国际市场铁矿石及石油等资源价格猛涨，都与人民币汇率制度缺陷有一定关系。从国家利益来考虑，人民币汇率制度改革是迟早的事情，中国政府应该早已有所规划，只不过在选择和等待合适的时机与方式。
但是，我们也应该看到，中国政府一直在强调人民币汇率制度改革与采取灵活汇率机制的必要性，并未给出相应的改革时间表，这不仅在政府内部对于改革的时机以及随即应采取何种政策还没有形成完全的共识，更在于现有的条件下，人民币汇率制度改革可能出现的不确定对内地外经济伤害将大于汇率制度改革所带来的好处。
首先，从美国的情况来看，美国是目前要求人民币升值最强烈的国家，其理由就是人民币的低估造成美国制造业工人工作机会的丧失、美国巨额双赤字的出现。但这不仅是似是而非的结论，也是当年指责日本，要求日元升值的简单重演。因为，在既有的汇率条件下，美国从高成本生产地的进口转移到低成本的中国内地，实际上帮助美国减少了贸易赤字；同时，中国内地物美价廉的产品也有助美国控制美元贬值带来的通货膨胀压力，而且中国大陆的出口额小于美国的贸易赤字，美国的贸易赤字并非是中国人民币被低估之结果，而是美国与他人之间的贸易不平衡。在这种情况下，无论人民币汇率如何升值都不可能改变这种状况，反之，如果人民币升值将会导致美国利率上升，还会恶化美国的经济。
其次，以国际经验来看，无论是资本账户的开放，还是一种汇率制度向另一种汇率制度的改变，都必须具备相应的条件，都得有一个渐进的过程。正如有外汇管理局官员所指出的，中国内地汇率的调整要先过四关，即内地金融机构的改革需要加速；需要有完善的法规和财务制度的支持；汇率的变化需要有相应的外汇市场；汇率的放开及资本账户开放等，只有这样，人民币汇率水平才能建立在内地汇率配套机制成熟的基础上。因此，就目前的情况来看，中国在市场机制的基础性建设与体制改革方面还需要做出长期努力，中国的汇率制度改革仍然是一个渐进的过程。
第三，近年来，随着炒作人民币升温，目前市场上对人民币升值有着强烈的预期，这不仅导致了大量境外游资潜入到内地，而且造成了境外游资悄悄地进入内地房地产。从2004年中国外汇储备净增加额来看，有1000多亿美元是与实质性贸易无关的，有人认为，这些资金都是为预期人民币将升值流入内地的汇率投机性热钱。在这种情况下，如果人民币汇率制度改革过快，人民币升值幅度过高，中国内地高度依赖出口与外贸的经济无法承受其重，即短期内汇率变化幅度也无法得到基本面的支持；如果人民币汇率升幅过小，反之会引诱更多境外资本进入，推高房地产及其他资产之价格。而一旦升值的目的达到，境外游资随时都可能逃出，从而引致房地产市场及其他资产价格泡沫破裂，引发出银行危机与货币危机。日本的十年经济停滞与亚洲金融危机就是前车之鉴。
总之，人民币汇率制度的改革最关键的就是要减少人民币汇率大起大落、减少人民币汇率变化对内地外经济带来的不确定性，要做到这点，中国政府就必须选择合适的方式与时机，就得“凭风浪起，稳坐钓鱼船”，这样才可以静中取胜，才是上策。
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《证券法》应该建立在什么基点上
《证券法》修改稿４月将提请全国人大常委会审议。据业内专家透露，《修改稿》最大的特点是：在保护投资者合法权益方面作了较大调整；赋予中国证监会一些准司法权；对证券公司的监管改动很大，管制也颇为严格；将一些权力下放给交易所等。
在这样一个“敏感”时期讨论证券法修改，不仅表明了政府对证券市场的高度关注，也表明了政府有意愿改变目前国内股市持续疲弱的态势。当然，是否刻意安排不得而知，但至少说明目前的《证券法》已经不适应经济发展的需要了。
现行的《证券法》是在１９９８年１２月颁布的，其制定、起草和研究早在１９９２年就开始了。其制度环境、背景与目前情况肯定相差很远。十几年前，有谁能够知道中国的经济会发展到今天这个样子呢？国内证券市场的变化更是如此。２００２年底，证监会就发出《证券法》修改征求意见稿；２００３年７月证券法修改工作正式启动，草案提交初审的时间从当年的１２月一直推到今年４月。这既说明了变化条件下《证券法》修改学理上讨论困难，也说明不同集团之间利益博弈的激烈。
作为中国证券市场的根本大法，《证券法》的确立不仅决定了中国证券市场的未来发展，也影响着中国金融市场未来走向。因此，确立《证券法》修改的基点至关重要。在过去的四分之一世纪里，金融市场发展推动了市场的公平竞争。资本在全球范围内自由流动，不仅大量地流入发展中国家，极大地提高了这些地方人们生活水平，而且当融资变得容易时，创造财富就主要依靠技能、创新思想和努力工作等人力资本了，而不是已有的财富。
但是金融市场又是十分脆弱的。这种脆弱性不仅表现为它的不确定、逆向选择及道德风险，而且表现为与土地和工业资产不同，大多数金融资产是消极持有的，即资产的所有者没有能够从资产中获得收益的专业技能。在这种情况下，金融资产往往成了他人及政府最容易掠夺的对象。
金融活动都是拿今天的现金去换取“未来收益的承诺”，这种交易很自然地潜藏着风险。任何投资活动都有不确定性，一旦发生意外，任何遵守承诺的人都可能不履行承诺，这就是投资者必须承担的风险。如果这种风险严重到没有人愿意承担的地步，那么融资需求就可能得不到满足；而且，在投资发生之前，如何来判定承诺的可信度也是十分困难的。在现实的生活中，不想履行承诺的人可能会比他人承诺更多，这更增加了判断的困难，从而对没有信用的人更有利；再就是，有诚实意愿的人在得到钱之后也可能去投机，这也会增加投资人利益受到损害的风险。
因此，金融市场的发展需要一系列良好的制度安排作为基础。金融市场可以促进经济繁荣，但为什么金融市场并没有在全世界范围内得以大力发展？为什么即使在美国，金融市场的发展直到前不久也会受到束缚？问题就在于制度环境的不足。如财产权没有得到明确与保证、没有有效的会计制度与信息披露机制、规范信用制度的法律陈旧过时、合约履行与保护机制不足、司法体系腐败无能……金融市场要得到发展是不可能的。
近年来，中国证券市场之所以发展越来越困难，所面临的问题越来越多，关键就在于基础性制度的缺失，就在于现有的《证券法》没有起到真正保护投资者的作用。因此，《证券法》修改就应该立于这样一个基点上，即如何通过规则的修订，重新来界定投资者的权利与义务，如何让投资者特别是中小投资者利益得到保护而不受到掠夺。比如，一方面要增加有关客户交易结算资金保护的条款，规定严禁任何挪用客户交易结算资金的行为，客户交易结算资金和证券在证券公司破产时不被清算，成立证券投资保护基金等。另一方面，要扩大民事赔偿制度的范围。除现有的虚假陈述外，还应将内幕交易、操纵股价、欺诈客户、大股东占用上市公司资金等行为列入其中。除追究公司、机构的责任外，要加大对实际控制人及个人责任的惩罚。同时，还要确保投资者在同一市场与环境下能够公平竞争，而不是目前的单边市。即政府通过对证券市场的垄断，让获得垄断权力者大获其利，而自由进入市场者利益受损。
就日前所披露出来的《修改稿》来看，前一方面的内容得到了相当强调，相关的修改条款很多，但后一个方面则需要在证券市场交易过程的每一个环节的规则中都加以强调，后一方面比前一方面更为重要。此外，《证券法》对投资者的保护还应该表现在对监管者权力的约束与限制上。目前国内证券市场的许多问题，都与此有关。国内证券市场这些年来各种大案要案屡见不鲜，问题层出不穷，但到目前为止，从来就没有哪一个监管者被要求对此负责任。有些监管者把市场误导到了一个错误的方向，却同样受到了重用。因此，《修改稿》在强化监管部门的职能与权力的同时，更重要的是如何对监管部门的权力进行约束与限制。
目前中国证券市场许多问题之根源就在于政府对证券市场的垄断上，可是在《修改稿》中这方面的内容不多。而这种垄断容易形成一个庞大的既得利益集团，显然与市场化最为发达的证券市场形式南辕北辙。比如，从目前所出现的股权分置问题的讨论可以看出，在解决股权分置问题过程中，不仅将形成一批新富豪而且也可能让已有利益关系更加复杂化。更为严重的是，对市场的垄断必须会削弱市场竞争，有效的证券市场也就根本无法形成。
当然，改后的《证券法》将加强和完善对上市公司及证券公司的监管，防范和化解市场风险。因此，应增加监管部门的权限和履行职责所必需的手段、强化上市公司的诚信义务、严格证券公司及其中介机构的市场准入标准、增加对证券公司托管和接管的规定；同时也要为资本市场制度和产品创新提供发展空间，为多层次市场体系的建立创造条件等，这些都是现代市场必须的。但其中的市场化内容应该在此基础上更丰富一些。
总之，即将送审的《修改稿》应该是目前条款最齐备、共识面最广的一份文稿。它在投资者保护、强化信息披露、推进市场化进程、赋予交易所契约权利等方面，有新意的东西不少，特别是对券商管制条款之严苛，大大超出市场预期。不过，所有规则的核心就是真正保护投资者的利益，减少市场垄断促进市场竞争，这才是中国证券市场发展最为重要的问题。
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