股改“手术”的完整周期应该是多长？
最近一条重要信息在沪深股市中迅速流传，中国证监会准备将股改方案的审批权力下放到沪深交易所，准备在两批试点后不再搞试点而开始大面积推广股权分置改革。这条消息显然说明一个严重争议性问题没有得到政府管理层的重视：“股权分置改革试点的一个完整周期到底是多长时间？”
我们不妨仔细阅读中国证监会在２００５年４月２９日颁布的《试点通知》规定，《试点通知》中对非流通股的流通权释放限制性规定了１２个月与２４个月和三年几个时间段，由此我们都会非常清楚地看到，参加股权分置改革试点的每一个上市公司的一个完整股改周期应该为三年，这是中国证监会在股改试点条款中明文规定的。
股改试点在三年间要过五关
通过对股改试点政策规则的深入解读，一个完整的股改试点周期需要三年的时间，在这三年中检验股改试点是否达到预期效果或评价是否获得成功需要经过五道关口的考验。第一关是股改方案的制定关，这道关是考验试点公司能否制定出较好的股改方案；第二关是股改方案的投票关，这道关是考验制定的股改方案是否得到流通股东的认可，机制是类别股东的流通股单独投票来对股改方案进行投票；第三关是股改方案的实施关，这个环节是考验股改方案具体实施后，股市表现到底如何？各方利益是否得到了保护；第四关是试点方案实施一年后，原非流通股东有部分股票真正获得了流通权，非流通股真正参与了股市价格的形成过程，这一关要考验票市场的表现，看价格是否受到冲击，流通股股东利益是否得到了保护等；第五关就是股改试点方案实施三年以后，所有股票都获得可流通权，所有股票都参与市场价格的形成，此时是真正的所有股票平等的全可流通状态，考验这时的股价又是否会受到冲击？股价是否能平稳过渡？
所以，只有经过以上历时三年共五道关口的完整试点周期，才可能确认这个公司股改试点完成，才能对股改试点给出一个完整并正确的评价，才能确认社会公众股东的利益是否得到了保护，才能确认股改试点是否获得了成功。
在三年麻药期就认为是试点成功了？
如给一个病人治病需要开刀做手术，而一个完整的治病过程显然应该有以下重要环节构成：手术方案的准备，打麻药，手术实施，手术刀口的缝合，手术后的伤口愈合和疗养痊愈。只有经过以上整个完整的治病过程后，我们才能评价这个手术是否成功。
中国股市的股改试点与上面的医院治病的例子非常相似，其中证监会《股改试点通知》中关于非流通股流通权释放的三年周期，就非常像是给股改试点打了一针为期三年的麻药。但麻药劲一过，该痛的还得痛！甚至可能更痛。
当前的第一批试点和第二批试点，从股改试点需要度过的五关来看，实际上仅仅只成功过了前两关，即方案设计关和方案表决关，在第三关方案实施关中，第一批试点公司都出现了股票下跌，第三关磕磕绊绊的非常勉强。但政府管理层似乎已经认为股改试点完成了，股改已经获得了成功？
我们必须强调，整个股改试点过程还处于三年的“麻药期”里，在股改试点的前一年中，我们并没有看到非流通股可以上市流通，只看到非流通股支付的对价方案而已，现有流通股市场暂时不会受到非流通股上市流通的价格冲击。谁能保证一年以后、三年以后，非流通股能够上市获得流通时股价在什么价格？流通股的利益能否获得保护？
股改急于全面推开凸显急功近利
很明显，一个完整的股改试点程序要经过三年，是中国证监会在制定试点规则时明确制定的，但是现在政府管理层在试点仅仅运行了一、两个月后，认为流通股投票通过就算股权分置改革成功了，就准备大面积进行推广，这是犯了盲目乐观的冒进错误，是政策急功近利的表现。就好像是给人治病刚开刀打了麻药后，就认为整个手术成功了，就想推广手术方法了。
我们不能将“手术中打了麻药不疼，就误认为是整个手术成功了”，这是自欺欺人的行为，这是将“整个股改试点的风险后置来换取当前市场的虚假繁荣”，现在股改试点第一批的公司，非流通股并没有真正上市流通，目前的市场价格形成还不是全可流通的市场价格。新的市场供求关系没有完成。只能定义为“准全流通状态”，我们不能用“准全流通状态”来欺骗自己已经获得全流通状态，否则会把这个历史错误遗留给下一代股民，遗留给下一届政府，遗留给下一届证监会。
“股权分置改革试点三年后才可评判是否成功”不但是政府管理层制定规则时确定的，也是市场运行现实所决定的，这个问题非常重要的，希望能够引起政府管理层的高度重视，也希望引起社会各界的重视。
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股改成功与否的标准是什么？
最近众多财经媒体刊登了证监会规划委主任李青原发表的“不以股指涨跌来确认股改成功”的观点，在市场中引起了轩然大波。笔者正好看了当时的电视采访和媒体报道，前后对比后认为，许多媒体采用的文章标题有断章取义的嫌疑，与李青原主任的原话是有一定出入的。
在“不以股指涨跌来确认股改成功”的观点发表后，市场各方都强烈质疑：“如果不以指数、股价的涨跌来判断股改的成败，那么用什么来做判断的标准？中国证监会是否应该提出一项新的成功标准来服众？”
从２００１年中国股市大讨论以来，关于股市问题的争论就激烈不断，在各方争议很大，无法在理论上达成共识的情况下，政府管理层选择了股改试点，选择了让实践来检验真理的举措。应该说股改试点从这一点来讲是值得称颂的。
但股改试点方案在政府管理层制定规则时遗留的许多缺陷性问题，很可能让这一中国股市历史上伟大的制度改革陷入一场困境中，从一个良好的光明的开端走向未来的深渊泥潭中。而提示当前股改试点工作已经出现严重偏差的最客观现象，就是股市仍然出现下跌，大量股票价格仍然暴跌不止。这是市场多方参与者用自己的方式在向政策制定者反馈最客观的信息。
所以，一旦“不以股指涨跌来确认股改成功”的说法在政府管理层体系蔓延，并成为管理层推脱政策失败的借口，不从错误中改正，那么我们的整个改革都将走向困境。所以，笔者旗帜鲜明的表达自己的观点，如果“不以股指涨跌来确认股改成功”的说法成立，实际上就是否定了“实践是检验真理的唯一标准”。在市场各方人士通过经济理论争论已经无法达成共识的现实情况下，如果我们连“实践检验”也都抛弃了，那么我们还剩下什么？
从过去的股票市场历史看，我们曾经通过大部分的股票下跌和股指的暴跌证明过政府出台政策的失败。社会各界所公认的“２００１年国有股市价减持政策的失败”的标准是是什么呢？这一政策又怎么被迫停止呢？非常简单，就是因为这项政策的推出导致了股指的大幅暴跌？
我们并不苛求所有的股票在股改后都出现上涨，但起码应该是大多数的股票出现上涨，出现流通股市值的整体性恢复，流通股东从股改中获得应有的公平公正的对待，获得已损失利益的补偿，尤其是在股市指数暴跌了四、五年以后的今天。
在政府管理部门没有拿出一项或多项可以服众的评价标准来评价这次股权分置改革试点成功与否之前，“股票市场中的绝大多数股票和股指在此次股改中出现上涨和明显的市值的增长，是评价此次股改试点是否成功的重要标准，这是毋庸质疑的标准之一。如果，大多数股票还继续下跌，则说明此次股改试点是失败的！”这是当前市场参与者可以广泛接受的唯一评价标准。
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基金投票股改是祸是福？
第二批试点公司的股权分置改革方案陆续公布，这些试点公司马上就要进入股东大会对方案进行表决的程序。在当前的股权分置改革试点政策中市场各方都心知肚明，最关键的制度设计就是流通股股东的单独投票结果。由于第一批试点上市公司中清华同方的股权分置改革方案最终被流通股股东投票否决，更将投票这一环节凸显得十分重要。
任何事情总是有利有弊，流通股股东拥有“三分之一否决权”，虽然这是充分保护流通股股东利益的关键制度设计，但在实践中也暴露出了一些问题，造成许多人不是专心致志将股改方案设计好，怎样公平的对待流通股股东，而是另想他法如何去过“投票”关。
通过分析第一批试点公司中流通股股东的投票率数据，可以清楚现有类别股东投票机制的作用和缺陷所在。
参加类别股东投票的流通Ａ股股东可分为基金与普通投资者两大类，普通投资者中又包括一般中小投资机构和散户。由于基金管理公司的身份问题，导致市场各方对基金公司的最终投票意愿能否与普通投资者的利益持有怀疑。基金公司能理性投票吗？基金是否受到了经济利诱而变节？基金是否屈从了管理层的政策压力呢？
实际上，无论是从非流通股股东支付的“对价量”上讲，还是从Ａ股的含权系数上讲，清华同方的方案都是相对最好的。但从最终投票结局看，为什么被否决的却恰恰就是清华同方呢？笔者前段时间曾经列举分析了五个原因，最主要原因的是清华同方历史上有４６元的增发的原罪，套牢了太多的流通股股民，虽然它给出了相对最好的“对价量”，但不足以消除这个历史原罪。
其实看了上面的数据列表后就发现了另一个核心问题，相比而言清华同方的基金持股比例最小，而其他三家公司的基金持股比例都远远超过了清华同方。清华同方股改方案未获得流通股三分之二多数的通过，与基金持股量太少有了极大的关系。
众所周知，基金已然成为流通股里的最大股东，对于试点方案，基金基本上握有生杀予夺的大权，基金的态度直接决定试点成功与否。
据一位知情人士透露，在第一批试点公司投票前各个基金管理公司都受到了来自管理层的很大政策压力，一位中国证监会的高层官员在亲自抓基金投票这件事，并在试点投票前专门开了基金管理公司的政策动员会。会上提出的具体要求是，一、要积极投票；二、要从有利股权分置改革的角度投票；三、投票权上收公司决策委员会，不由基金经理自作主张；四、不能卖出股票砸盘。并且最后还强调说交易所会对基金的各种行为进行监督。
“实际上这等于说是政府管理层直接操纵了投票结果，这种投票还有意义吗？”这位知情人感慨到。
如果传言属实，显然这位证监会官员有概念的混淆：基金经理反对某种对价不合理的股权分置方案，不等于反对或不支持国家实施股权分置改革政策。
笔者要强调的是，通过行政政策强迫基金公司对某种不合理的股权分置方案投赞成票，是违背资本市场经济规律，损害流通股东利益的行为。
其次，将基金投票权上收并统一投票，在管理层通过交易所监督的压力下最后都是清一色的赞同票。那么这些基金的市场将会扭曲，我们的股市就因“政策市”而为各方诟病。
由于事实上存在基金被政策管制的因素，导致现有投票结果存在被人为操纵的嫌疑，为了看清整个市场中普通投资者的真实民意情况，我们特将基金投票的因素扣除，单独观察普通投资者的投票情况。
四家试点企业的统计数据排除基金因素的干扰后，整个“股改”试点的真实民意反映就清晰了。我们看到四家公司中流通股中普通投资者的投票率大约在３０－５０％之间，相对真实体现了普通股民的投票意愿。而股民对方案的赞成率也与专业性分析结果一致，综合各种因素看，三一的方案最好，清华同方的对价方案要好于紫江和金牛，这些都在普通股民的投票结果上看得很清楚。被专业分析人士认为是最吝啬的金牛能源股改方案实际上是遭到了大多数普通投资者的反对。
如果不是因为基金投票权被政策性上收后大都投了赞成票，操纵和扭曲了最后的投票结果，假设排除基金的投票那么金牛能源和紫江企业的方案也都会被流通股否决的。即使退一步说，如果基金能够按市场化的方式投票，各个基金经理都有自主灵活的投票权，基金充分反映市场化的投票结果，那么第一批试点公司的最终结果可能是三家公司被否决。
由高层人员替基金经理做决策，短期来看能达到政策目的的效果，但长期存在诸多的后果。这种行为涉嫌用基金投资者的钱来为政策买单，用牺牲基金投资者的利益为大股东的获利而买单。
这种局面将导致出的最危险情况是，基金因此失去了股民与基民的信任，导致基金投资者在以后漫长过程中处于净赎回状态。所以用操纵基金投票率来形成虚假的股权分置赞同率，从长期看本质上是打击股民的信心，打击股市的信心。
将基金的投票权下放到各个基金经理手中，形成真正的多样化的市场化投票结果，是破解当前这种困局的正确方法。否则，失去了股民与基金投资者信任的基金与股市都将陷入更大范围的困境中。
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法律界应该追究金牛能源的“原罪”
笔者曾质疑了金牛能源股份公司设立涉嫌违犯《公司法》后，市场和法律界对此反应淡漠。
但在我国上市公司中，像金牛能源这样采用ＩＰＯ募集设立股份公司的“原罪”上市公司，绝对不止金牛能源一家。笔者认为，这样ＩＰＯ募集设立股份公司，存在国有大股东与社会公众股东每股入股资金不同价行为，涉嫌违反《中华人民共和国公司法》。所以探讨和解决好金牛能源的问题，有利于中国股市整体股权分置改革。
最近，笔者仔细观看了社会各界的反映，发现许多人对有些基本问题还存在误解，产生误解主要结症是没有搞清楚：金牛能源股份有限公司是什么时间成立的？从公司的《上市公告书》中我们很清晰的看到如下描述：“１９９９年８月２６日，本公司在所属东庞矿东湖宾馆召开了创立大会暨首届股东大会，会议审议并通过了关于设立河北金牛能源股份有限公司的议案，随后本公司在河北省工商行政管理局办理了注册登记。至此，本公司依法成立。”
显然金牛能源是在１９９９年８月股票发行完毕，社会公众股股东入股资金到位后才设立。也就是说，在１９９９年８月之前，并不存在金牛能源股份公司，之前是以公司“筹备组”的名义活动，实际上就是大股东邢台矿业。
搞清楚了股份公司成立时点后，再将《公司法》的第４条、第７４条、第８０条、第１３０条，与金牛能源《招股说明书》和《上市公告书》对照，就会对“金牛能源股份公司上市过程中有些股东是否存在涉嫌违法的行为？”得出比较清晰的结论。
但也有些人疑问，“国有大股东与社会公众股”不是“同次发行”？只要明确公司设立时点的基本事实后，这种置疑就马上不攻自破。还有人认为，国有大股东与社会公众股东在公司设立出资入股的时候，存在时间梯次（即不同时间）的差异问题，并由此歪曲解读《公司法》的“同次发行”问题。
首先我们要清楚《公司法》里讲的是“同次发行”而不是“同时发行”的概念。用“时间不同”偷换“不同次”的概念，是歪曲法律原意。
事实上，根本不存在“同一时间”这个情况。我们不妨假设一个股份公司在设立过程中，有１００个股东出资入股，我们能做到绝对的“同时”入股吗？任何股东在出资入股登记的过程中都存在时间差异的梯次问题，至少也会有几秒钟的时间差异。我们是否因此“不同时间”而有理由说这是１００次股票发行呢？
金牛能源股份公司的股权分置改革方案在６月１７日的股东大会上获得了通过。有记者问：“股权分置改革方案通过了，这个问题是不是就得到解决了？以后就不存在这个问题了呢？”
首先，笔者的观点是，在关于公司设立过程中涉嫌违法的法律问题没有得到解决之前，没有来自国家法律部门的法律解释确认其合法性之前，股权分置改革方案即使获得股东大会的通过也可能是无效的。以后任何股东都可以依法提起诉讼，撤消这个股东大会决议。
目前股权分置改革一个重要特点就是流通股对改革方案进行单独表决，并且经过参加表决的流通股三分之二以上多数赞同的方案才是有效方案，说通俗一点就是“由股民来做主”。
“类别股东投票”这个机制是一个“民主”的机制，这与我们国家正在大力推进民主制度建设也是非常一致的，是值得赞扬的机制。但“民主”并不是万能的，在民主制度里有一个明显的缺陷，就是多数人暴政的问题。有时经过民主决策后的东西也可能存在违法的情况，假设我们有一千个人组织起来开会，大家开会讨论后，经过民主方式投票表决通过了一个决议：参会者一致同意将街对面的一家银行的钱款进行平分，平均每人分得１００万元，而且每个人都投了赞成票。从程序上看这是完全民主决策的结果，而且也是民意的最直接最真实的表达，但这个通过民主程序的决策就是合法的吗？
稍有生活常识的人都知道，以上这个例子如果大家真的这么做就是违法的事情。这个案例就是明显的关于“民主与法制”的关系问题，应该明确：“经过民主决策的决议必须是建立在不违反法律的基础上，如果违反法律，那么这个民主决策的结果应该是无效的。”
近期启动的股权分置改革就是一个明显的采用民主方式解决复杂问题的过程。股权分置改革的决策程序并不是一个法律规定，因为并没有看到国家颁布了一个《股权分置改革法》。所以金牛能源股份有限公司的股权分置改革方案审议过程是一个明显的民主决策过程，但民主决策的东西，应该建立在法制的基础上，不能用民主决策的东西来否定法律规定。
所以，对于金牛能源股份公司设立时涉嫌违犯《公司法》，应该停止公司的股权分置改革方案的过程中，法律界绝对不能视而不见，对于曾经涉嫌“原罪”的上市公司，应该给予法律的追究和惩处，不能让其在股权分置改革的过程中再继续糊弄流通股股东。
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三一重工能一改了事吗？
６月１０日，在首家股权分置改革试点公司三一重工的股东大会上，股权分置改革方案获得了流通股股东的高票赞成而通过。在三一重工各方股东都在为这个股权分置方案获得通过而击掌相庆的时候，笔者不得不给各方都泼些冷水：三一重工的股权分置改革方案并没有获得最后的成功！
市场各方现在有一个非常不好的认知倾向，似乎都认为三一重工的“股权分置”改革到此就已经完成了，方案被股东大会通过了事情就完成了？在此提醒各方参与者要充分意识到股权分置改革的艰巨性和漫长性。
４月２９日，管理层公布的股权分置改革通知中的程序以及各个试点公司关于“股权分置”改革的整个实施过程来看，一家上市公司的股权分置改革最终能否成功，是否得到了市场走势的验证，这个过程需要经历漫长的三年时间。在这三年多的漫长过程中，其中存在五个最重要的关键点：１、公司股权分置改革方案的设计关；２、类别股东的投票表决程序的流通股投票结果；３、股权分置改革方案的具体实施效果；４、方案实施一年后非流通股真正获得上市流通权后的市场表现；５、三年后所有非流通股获得上市流通权后的市场表现。
现在三一重工已经过了第一关和第二关，而下周将进入非流通股支付对价的方案实施程序，社会流通股股东就要经历真正的全可流通交易制度来临的真实考验了。
虽然，三一重工的方案获得了流通股的高票通过，但并不能掩盖其方案所固有的缺陷。笔者认为这个方案的设计存在极大的逻辑缺陷，还会在未来分裂当前非流通股与流通股的短暂蜜月期，因为按这个方案的逻辑推导后发现，这是一个鼓励现有流通股股东在方案实施前持有股票充当股东投票赞同改革方案，而在方案实施后流通股获得补偿利益后就抛股票走人的方案。
我们不妨举例来细说。假设在“股权利益补偿的对价登记日”那天，股票市场收盘价格为２０元／股，有一个股民持有１万股，其股票市值是２０万元。而在他获得非流通股支付的“对价”后，其股票总数将变为１．３５万股，并获得了８０００元的现金补偿，此时按前一天的收盘价计算，这个股民持有的市值为２７．８万元。一个正常的意识就是“落袋为安”，我想这个股民第一个意识就是卖出股票，获得这个现实的补偿利益。但问题并不仅仅是这一个股民处于诱惑境况，而是三一重工股权登记日６０００万股流通股大家普遍获得的利润诱惑。于是我们会看到大家都会挤着去卖出股票获利了结，谁也不想做三一重工的流通股股东了！
接下来的问题就是，在对价方案实施后，这时又有谁愿意做三一重工的流通股股东呢？谁愿意承接这个股民２７．８万元的“落袋为安”的意愿呢？在非流通股支付了“对价”得到流通权以后，我们很难找到一个此时再买入“对价”后的流通股股票的理由！方案实施后的买入股票是没有对价补偿的，为什么买入？市场没有明显的买入意愿，却有一个非常强大的“兑现”卖盘意愿，大家想一想会是怎么样的局面呢？
方案实施后，流通股获得了３．５股送股和现金补偿后，那时的股票市场将按照全可流通的股价水平来对企业估值的，以公司当前的业绩水平，按全可流通市场预期下是很难支撑１９元／股的价格。如果股票价格达不到１９元／股，大股东怎么应对这种局面呢？是自己买入股票支撑股价，还是再装入新的优质资产？这是笔者最大的担忧。
大股东的这些预期在媒体上都有了一定的披露，虽然，笔者为三一重工大股东对股权分置改革的历史使命感所感动，但不得不直接指出，大股东未来准备用装入优质资产的方法来支持股价达到１９元以上，这个行为的本质就是在支付额外的流通权“对价”，只不过这个“对价”不是当前明确可计算的股票和现金，而是一块优质资产。既然用未来的盈利预期和用优质资产支付额外的“对价”，为什么此次不更加充分的支付足“对价”呢？
笔者分析一个可能的原因是，政府管理层出台的试点通知政策对非流通股的流通权释放的时间限制问题所导致的，这是我们在股权分置改革试点通知中看到的一个明显的政策弊病。对非流通股做出的流通时间约束，也导致了非流通股大股东不愿意更多的支付现实“对价”，而流通股市场不能获得足够的利益补偿，那么股票市场价格早晚都要跌下去的，为此，不得不明确指出４．２９试点通知里的时间约束政策存在缺陷，实际上只是将“全可流通”的市场重新估值的系统性风险后置了。假设非流通股可以即时获得可流通权，那么我相信三一重工的大股东还可以再多拿出一部分利益来返还给流通股股民的。这样将“全可流通”的估值预期风险尽可能提早消化，而不是三年后才能看到真实结果。
如上这些缺陷使得我们当前无法得知，一年后市场到底是怎么样的情况？三年后的所有股票都获得可流通权又会是什么景况？那时的市场怎么给全可流通股票估值呢？这些不确定性谁也无法回答清楚。
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今日股市必然上演壮烈一幕
中国证监会出台的股权分置试点通知，是一个决定股权分置的程序性方案。类似一个人生了病要去看病，这个方案告诉应该去哪里看病，看病要经过什么程序，怎么挂号，用什么样的检验手段等等来把病治好。只是一个程序性方案，这个方案并不是市场最关心的上市公司所采用的具体实施细节方案。
从已经公布的内容来看，我认为这个程序性方案还存在着一些漏洞，建议政府管理层尽快的弥补这些漏洞，在以后试点的细节技术改造方案的选择上，增加一些关卡，这样才能保证试点成功，否则的话，这次试点可能还会失败。
存在的第一个漏洞规定是，只规定了方案需要参会(注意是登记参会)流通股股东三分之二以上多数通过，而没有规定流通股股东的最低参会投票率。这样就给了极大的操纵空间，对于上市大股东即是非流通股的大股东，自己又坐庄流通股的，将特别容易在类别流通股股东投票环节操纵通过，如果处理不好这将会有一个很坏的市场影响。
有一个非常实际的案例。以去年的电广传媒(资讯 行情 论坛)的以股抵债方案为例，这是一个对流通股东利益侵害极大的方案，当时经过市场的广泛宣传，我们看到只有4%的流通股民去参加了投票，投票率很低，但是显示的结果却是流通股96%的赞成率，这个比率远远超过了三分之二，远远超过了50%。但大家都知道只有4%的流通股民参加了这个投票。现在再看一看目前电广传媒“以股抵债”方案实施以后现在的流通股价，都已经跌破了它以股抵债价格，所有流通股东的利益继续受到侵害。存在一个市场效应，越坏的方案投票率越低，就越容易被操纵。
我个人认为没有最低投票率的限制，可能会在后期引起混乱。因为里面存在着非常大的操纵空间，只要机构和方案设计者足够理解这个市场，足够看清楚股东的持股结构，那么通过的操纵方案是非常容易的。也许在前期的试点过程中不存在问题，但是我个人强调，一旦推广，这个问题必然暴露。
对此漏洞只有流通股股东积极参与投票来弥补了，流通股股东不赞成某个方案，只要三分之一的参会流通股东投反对票，那么这个方案就通过不了。我在此呼吁一下流通股东，在以后的各种方案里，投资者行使你自己的权力，如果你觉得具体方案侵害了你的利益，你就坚决的投反对票，这个时候你投票的力量要比过去有用的多。过去说你是小股东，投一些票不起作用，不能反对一些议案，但现在只要有三分之一，流通股股东只要集合起来参会的三分之一，就可以否定一个错误的、不满意的方案。所以我呼吁每一个流通股股东，不要怕麻烦，在这个巨大利益调整的事件上维护自己的利益，要把意愿充分表达出来。对于好的方案去投赞成票，对于不好的方案，就去坚决的投反对票。这次的三分之一否定机制，实际上给了流通股股民一个比较好的武器。我希望广大投资者充分利用好。
另一个问题是，从现有制度安排上看，只会给流通股民很少的利益返还(补偿)。
因为规定存在许多漏洞，所以可以预见的是非流通股东给流通股东让利可能就只有10股给你2股3股的一点儿蝇头小利，一点儿小好处，就可以轻易过关了，以后就再也没有补偿了。从条款连续起来看，借助全流通试点政策或以后的前几批解决方案推广时期，投机机构完全可以用十几天的时间借助市场热情炒高一支股票，然后可以由一年或很长一段时间慢慢派发，让以后的股民慢慢为此次炒作买单，给市场操纵者提供了一个很大的机会。这会导致一个现象：一个短暂爆发反弹牛市以后的慢慢熊市。
我很担心，这个方案如此执行下去，前面几家、几十家，可能很成功的，可能存在大家皆大欢喜的做完了。但整个改革的进程将大大放缓，随着以后非流通股逐步上市流通了，其他的公司方案就不好做。如果考虑到“新老划断”的新股全流通发行的紧迫压力。这样就会出现一种如此试点导致后面整个股权分置改革进入死局状态的可能。
这里我不得不提出，政府官员的思维方式存在一些问题，在解决股权分置问题上显然是将市场风险后置了，按以上这种模式来做，笔者认为实践中将会出现很多衍生问题，最后极有可能陷入死局状态。
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对“定股”“定价”两方案的通俗化解读
在笔者提出的关于解决股权分置问题的“定股”与“定价”两种方案后，除了社会各界强烈的反响外，发现有些人对笔者的方案产生了疑问，其主要集中在“定价”方案上，并对“定价”方案本身产生了一些误解。
对“定价”方案产生误解的一些读者主要是普通股民，普通股民一般股票经济学知识比较欠缺，为了消除这些读者的疑虑，笔者在此用通俗化语言来解读“定价”方案。并从实际生活中的案例和比喻来明晰“定价”方案，希望看了以下的案例分析后，能够消除这部分读者对“定价”方案的误解。
首先，定价方案的制定基础是，中国股市客观存在“股权分置”问题，“股权分置”问题是指中国股市因为特殊历史原因和特殊的发展演变过程，导致中国Ａ股市场的上市公司内部普遍形成了“两种不同性质的股票”（非流通股和社会流通股），这两类股票形成了“不同股不同价不同权”的市场制度与结构。股权分置问题本质是非流通股与社会流通股之间的产权关系不清，其隐含的子问题之一是非流通股的价格确定方式缺失。如果您认同笔者对“股权分置”现象的这种理论认识，就不难理解笔者的“定价”方案。
一、“定股”方案可以解决“基本同质”的田亩产权纠纷。
举一个例子，甲（非流通股）和乙（流通股）共同拥有一块田亩的产权，但由于历史的原因，甲乙之间对这块田亩的产权关系不清，田亩的产权价格确定方式不明晰。于是甲和乙之间产生了旷日持久的争议，双方争论的不可开交。那么可能的解决办法有哪些呢？怎么才能做到公平公正呢？
首先，第一个解决方案就很容易想到，就是分别测算甲和乙对这块田地的历史投入，然后公平地按面积法重新划分甲和乙各自对这块田亩所拥有的比例关系，重新界定清楚甲和乙的产权关系。然后，这块田亩整个推向市场，由市场给整个田亩定价。这个方案的特点是“先划分清楚面积，再确定价格”。这就是大家所熟悉的“历史追溯调整”的“定股方案”。
二、“定价”方案解决“水田、旱田”之争。
但如果出现了以下这种情况怎么办呢？比如，甲提出了这样一个质疑理由，认为“面积划分”的方案不公平。甲说，“我历史上投入的田亩都是“熟地”都是“水田”，这种熟地、水田的粮食产量高，每亩田的价值也高。而乙投入的都是“生地”，都是“旱田”，如果采用这样的“面积投入划分”法，我吃亏了！这里面不公平！”
平心而论，如果甲历史上提供的田亩确是“熟地和水田”，以上的“面积划分法”肯定是对甲的不公平。这里面的确存在乙方用自己的“旱地”来套取甲的“水田”的嫌疑。而“面积划分法”适用于基本上是同质“田地”的产权关系划分上。
对于这种甲乙双方对“水田”与“旱田”的争论又该怎么解决呢？这就用到了笔者提出的“定价思路”了。其实这个问题也是非常好解决的，甲乙双方分别测算自己所投入田亩的市场价值（单亩价格与田亩数之乘积）。而后，再由此价值比例重新划分甲乙双方对这块田亩所拥有的比例。方法是“先确定各自投入的总价值，然后重新划分田亩的面积”。这样以来，“水田与旱田”“生地与熟地”的不公平之争就解决了。只不过在方案实施中要采用一些技术约束手段，这就是笔者在“定价”方案中所提出的“定价权”与“可流通权”两权分立，相互制约的方法。
那些以前对“定价”方案产生疑问的普通读者，在看了笔者以上对“定股定价方案”的通俗化解读后，再来看看笔者的“定股”与“定价”两种方案，相信一定会消除误解的成分。
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理论清晰是解决股权分置问题的前提
——兼评华生教授“认沽权证”方案的缺陷与风险之一
最近，华生教授在《中国证券报》连续发表了关于解决股权分置问题的两篇文章，文章中有一些新的提法和观点笔者并不赞同，特此著文对华生教授诸多观点给予回应，同时也
借本文澄清一些基本概念。
华生教授的文章开宗明义谈到了一个观点：解决股权分置的原则之一就是“不追究历史得失”，华生教授在两篇文章中用了很多的笔墨论述，大体意思就是“历史是复杂的、历史是不能也不可追究的，不会、不能、也不应该对任何群体进行历史补偿，因为那只会带来更多的麻烦和问题”。总之，华生教授的意思是得到绝大多数流通股股民认同的历史追溯股权调整是不现实的，也是实现不了的。
“忘记历史就意味着背叛！”
第一次看到“不追究历史得失”这个说法时，我十分惊讶，因为在笔者人生成长过程中，记忆深刻的是另一句话，“忘记历史就意味着背叛！”
华生教授提出了“不追究历史得失”这个大话题，我也就不得不比出一些历史题目来对比分析。
我们不妨看看改革开放之初，中央是如何解决“文化大革命”所造成的历史遗留问题的。当时，正是敢于直面历史问题，采用各种各样的历史追溯调整补偿的方法，解决了沉重的历史遗留问题，使我们轻装上阵，开始了改革开放的伟大进程。
这些具体措施，难道不是“是对某个群体进行历史补偿吗”？政府这样做了以后，难道带来了什么“更多的麻烦和问题”吗？
因此，“不追究历史得失”的原则并不是一个西方经济学原理规定的原则，也并不是政府管理层的原则。
“股权分置”词汇的历史演变
近年来，关于中国股市的理论认识，笔者与华生教授分歧不小，根源在于对“股权分置”概念的不同认识与理解。
笔者作为中国股市的股权分置问题最早的发现者和系统理论阐述者之一，1999年12月发表的《新淘金记》及《中国股市风险大讨论》两篇文章，明确谈到中国股市出现了一种特殊变异性，同一公司内出现了两种完全不同的股票，并详细论证了这个问题产生的历史、文化、环境、逻辑和经济学理论等原因。
对于这种中国股市的特殊现象与市场结构缺陷，笔者也是有个认识不断深入的过程，在早期的文章中，提出的是“国有股法人股在市场割裂情况下的，对社会流通股的垄断圈钱结构”。虽然啰嗦冗长，但还是比较清晰的反映出了问题本质，要比目前“股权分置”的概念清晰和准确。
但这样的长句词汇，不利于理论探讨和理念传播。后来就想将它简化，想用三四个字形成一个新词汇。陆续曾经用过的词汇有：“股权结构”、“市场割裂”、“股权市场割裂”等等，最后形成“股权分裂”概念。
2003年底，证监会主席尚福林、副主席屠光绍在公开的谈话中，首次认可了中国股市与西方股市存在显著的差异性，承认中国股市存在特殊的“股权分裂”问题，尚主席将“股权分裂”改动了一个字，用了一个新词汇“股权分置”。随后经济学界的理论讨论都普遍采用了“股权分置”这个词，市场也很快接受了这个词汇，“股权分置”成了大家现阶段共同引用的词汇。
虽然“股权分置”这个词也存在缺憾，但我们也要认识到，任何一个四字词汇都不可能完美地描述中国股市特殊的市场结构缺陷问题。
基本概念未澄清导致杂音
再次讨论“股权分置”的名词概念解释，是因为这一名词解释的缺陷，实际上妨碍了进一步的分析探讨。
对“股权分置”概念，市场中有些人产生了匪夷所思的歧义理解。比如有一种观点是这样说的：“作为股份制或股份公司，股份或股权当然应该分置，国家股、法人股、公众股、外资股、内部股等等。如果把它们都不分置，合在一起，那还叫股份公司吗？”同时还有人提出“香港股市也是股权分置的”说法。显然持有这些观点的人，是自始至终就没有搞清楚什么是“股权分置”，而是停留在“望文生义”上的“说文解字”水平。
这种简单化、表象化的读解已经伤害到这个学术理论的讨论和决策层的判断，并无助于中国股市制度问题的解决。
对“股权分置”的两种理论理解
不仅如此，即使在认同中国股市存在“股权分置”问题的专家学者中，由于理解角度不同，对股权分置概念认识本身也出现了分歧，这也是导致目前僵局的主要原因之一。
笔者与华生教授之间的基本分歧就突现在这里。“魔鬼都在细节里”，虽然近几年来笔者和华生教授都致力于解决困扰中国股市的股权分置问题，都发表了大量理论分析文章。但细节中的魔鬼还是不断冒出来使我们无法达成统一。根子在对“股权分置”基本概念的基本理解不同。
现在绝大多数人都认同中国股市存在特殊的“股权分置”问题。但在理论认识上也分为两大派别：一派观点的代表人物就是华生教授，另一派理论观点就是笔者所提出的对股权分裂的理论认识。
华生教授认为：股权分裂，即“同股不同价不同权”现象，是中国股市的主要制度缺陷。
笔者认为：股权分裂，是同一家上市公司内部股东间出现了“不同股不同价不同权”的现象，是中国股市的主要制度缺陷。
“同股不同价不同权”与“不同股不同价不同权”之争
表面看，两种理论认识只有一个字的差别，有吹毛求疵之嫌。实质上“一字之差”导致两种理论认识在内在含义、市场现象的解读等方面都相差甚远。“同股不同价不同权”的股权分置理论，首先认为国有股、法人股与社会流通股它们是“同股”，问题只是出在“不同价格”上。所以依此类理论认识为基础的解决问题的方法，就总是在“价格”问题上做文章，试图从此寻找解决问题的思路和方法。但很遗憾，这种“同股不同价不同权”的理论解释往往不能自圆其说，文理表述中往往是含混不清的，逻辑上出现前后矛盾的现象。因为存在一个很简单的逻辑推理，既然是“同样的股票”，那么“价格不同”就让高价格的部分降下来不就解决问题了。
这类观点，其实并不是华生教授首创，以前的国有股配售、国有股市价减持、以股抵债等，本质上都是依据这种“同股不同权不同价”理论认识，而衍生出来的行为。
“同股不同权不同价”的理论认识，非常尴尬的地方在于，往往会在逻辑推导中，自己推导出并不存在“股权分置”问题的结论，这是让华生教授的逻辑体系不能自圆其说的地方，也是让许多支持华生教授观点的人们感到十分迷惑的地方。一方面华生教授坚定地认为中国股市存在“股权分裂”问题，另一方面从他的理论论述中却经常能够逻辑推导出中国股市不存在“股权分裂”问题。在华生教授文章中很容易就会看到这种前后矛盾、逻辑冲突的地方。比如前面他说：“股权分裂，即同股不同价不同权现象，是中国股市的主要制度缺陷，也是中国股市不同于世界其他股市的地方。”后面又说：“只要有人愿意认购，以高于自己账面净资产价格溢价上市，发起人与公众认购人就都成为相同的普通股股东，享受同等的投票、分红等财产权利，这是全世界公司上市的普遍和正常现象。这里并没有任何错误，也没有任何不公平(逻辑推导的结果是不存在股权分置问题)。”如此明显的逻辑矛盾出现在同一篇文章中。近几年来，我一直关注华生教授的观点，他一直没能解决这个自相矛盾的问题。
笔者认为，中国股市的“股权分裂”问题，是因为在文化认识上的偏差，外力干预市场运行等复杂的历史原因长期演变后形成了在同一家上市公司内，股东之间出现了两种不同性质的股票：国有股、法人股为代表的非流通股和社会流通股，并因此出现了“不同股不同价不同权”的现象。
同一家上市公司出现了“不同股不同价不同权”的理论认识才是中国股市“股权分裂”问题的正确描述。近几年来笔者发表了数十篇文章论证“不同股不同价不同权”的产生机理和由此解读各种市场现象。“不同股不同价不同权”的理论核心就是：探究清楚什么时候出现的“不同股”问题？毋庸置疑的答案就是中国股市在IPO股票发行环节出现的两类股票“不同股”问题，并由此环节同步伴生出现了两类股票“不同权不同价”问题。而至于解决股权分裂问题的方法，我们可以选择从“不同股”的历史环节入手，也可以从“不同价”的现实环节入手，采用“定股”或“定价”的追溯调整方法，重新确定两类股东之间的股权比例关系。这就是在符合最正常的逻辑关系和经济学原理下，正本清源地解决中国股市股权分置问题的方法。
笔者提出的“不同股不同价不同权”的理论认识，符合市场整体公平的原则，符合中国股票市场的历史和现状，也符合流通股股民的利益诉求。而“同股不同权、同股不同价”的理论认识，往往是站在符合非流通股的意愿方面，因为“同股不同权、同股不同价”说法的潜台词是我(非流通股)和你(流通股)是“同股”，只是价格不同，只要你的价格降下来了，我就可以和你“同股同价”了。这也是前一段时间，非流通股市场交易(俗称C股)价格与流通股股价(A股)自然并轨论的理论源头。结果市场以下跌投了反对票。
因此，解决中国股权分裂的关键就在这里。笔者特别提请其他学者或市场上的各类研究者，在论述中国股市的股权分置问题时，一定要表述清楚到底是“同股不同权、同股不同价”的意思，还是你的本意是指同一家公司出现的“不同股不同价不同权”问题。许多市场人士都爱用“同股不同权”这个简单说法，虽然其含义的本质其实指的是“同一家公司两类股东之间的不同股不同价不同权的问题”。否则，差之毫厘，谬以千里！
正确的概念定义是解决“股权分置”的前提
目前看来，如果想要妥善解决股权分置问题，首先要给出社会各界认同的对“股权分置”正确合理的概念定义。笔者作为这个概念的“源头”，所以先给出“股权分置”的概念定义：“股权分置”问题是指中国股市因为特殊历史原因和特殊的发展演变中，中国A股市场的上市公司内部普遍形成了“两种不同性质的股票”(非流通股和社会流通股)，这两类股票形成了“不同股不同价不同权”的市场制度与结构。股权分置问题本质是非流通股与社会流通股之间的产权关系不清，其隐含的子问题之一是非流通股的价格确定方式缺失，非流通股失“价”了，所以每次非流通股试图寻找定价方式，就难免产生了与流通股股东一系列的利益矛盾冲突。
对“A股含权”的认识分歧
对于“A股是否含权”的理论认识上，笔者与华生教授在最后的结论上是一致的：流通股投资者持有的流通A股当然是含权的。A股含权是中国股市历史演变过程中的客观现实，是股权分置市场结构问题导致的不同股不同价不同权的真实现实。因为A股含权，非流通股才不能直接按市价流通；因为A股含权，股权分置才成为政府高度重视和谨慎处理的问题；因为A股含权，解决股权分置才要特别保护流通股股东的利益。
结论的一致却不代表大家认识方法也是一致的。通读华生教授关于“A股含权”的观点后发现，华生教授没有回答现在股市上每一只“股权分置”的股票，什么时候A股开始含的权？大家会感到糊里糊涂的A股最后就含了“权”，任何人都可以提出一个简单的问题：“说A股含权，请问我买的A股是什么时候含的权？是今天？还是昨天？还是明天？到底是什么时候？什么环节A股含的权？含了多少权？”
显然，这是华生教授的理论所回答不了的。而这种对“A股含权”的追溯来源与产生环节的疑问，只有笔者提出的“不同股不同价不同权”的“股权分置(裂)”理论才能清晰地回答。“A股含权”是从股票发行与上市环节产生的，是由于我国不是“全可流通”发行股票方式，是管制背景下的“股权分置”模式下的“不同股不同价不同权”的发行方式导致的流通A股含权。流通A股从诞生的那一天起，它就相对非流通股是“天然含权”的！
打个比方，成年人中有男人和女人之分(非流通股与流通股之分，他们相对含权)，至于什么时候产生的这种性别区别呢？是青春期？是成年以后？还是出生时候？总不能含混地描述了一下男女的不同特征后就用“男女有别”作结论吧。现代科学的解释是，从受精卵产生的一瞬间就有男女之别(新股发行)，在孩子出生(新股上市)的时候就清楚地体现出了男女之别(相对含权)。
中国股市的流通A股含权是从“股权分裂(置)”下的“不同价不同股”的发行股票环节就“天然含权”了，流通A股一上市就是这种“含权”的特征显性，而随后的市场交易不过是这种“含权”的连续继承而已。(作者为颐合财经首席经济分析师，本文不代表本报观点未完待续)
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华生的主要观点
一、解决股权分置，要不要有历史补偿？
华生认为，只要发起人股东并没有违法欺诈上市，即使由于当时的市场或政策因素，发行价可能不尽合理，他也没有补偿任何人的责任和义务。因为二级市场的投资者是经常变动的，过去损失惨重的人可能已经离场，现在抄底的人往往并无损失，因此补偿今天在场内的人可能补错了对象。由此得出，历史补偿论不仅搞错了补偿的原因，也搞错了补偿的主体和对象。
二、A股是否含权？
华生认为，A股含权的认知是在1996年前后非流通股开始按净资产值协议转让，市场同时发生了重新估值的大幅上涨之后出现的。同一公司的普通股具有相同的投票权和分红权，但一个是低价从而高收益低风险，一个是高价从而低收益高风险。对于价格悬殊成倍的两种股，市场不可能把它们认知为同一种商品和同一种财产权利。同股异权即股权分裂就这样产生了。由此可见，A股含权是中国股市历史演变过程中的经济现实，也是市场各方基于同股异价异权的真实认知。
三、路径选择：行政性集中决策还是市场化分散决策
华生认为，分散决策、分类表决，跳出了集中决策、统一指标的框框，可以免去或回避了如何定价这个最有争议和最头痛的问题，也回避了是历史补偿还是并轨补偿的认识问题，把全部难题都留给了当事人自己，使改革或试点能够立即以最小风险平稳起步，这是其他任何方案都不能与之相比的最大优点。但分散决策、分类表决、试点推进的方案由于规则和交易费用变化在实践中大体面临三个难点：一是由于个体的交易费用而导致通过率问题；二是整体谈判成本过高的时间成本；三是双方没有彼此都同意的方案。华生的“市场化的认沽权证方案”的框架如下：
1、上市公司向交易所申请，向流通股股东每股发行一份认沽权证。依惯例权证行使价为该股在此前的一个市场均价(如一月、一季、半年或一年)或该均价在一定幅度内的修正价。
2、交易所受理申请，本着重点保护社会公众股合法权益的原则，审定行使价，批准发行可换股的认沽权证。
3、股票复牌，认沽权证同日发行流通，该公司非流通股同时恢复可流通权。
4、认沽权证可采用美式，即权证持有者随时行权；或采用欧式，即权证持有者到期行权。行权时上市公司不支付现金差价，而是按认沽证行权价与股票市价的差价行权转为流通股。认沽权证的有效期限可设为三个月或半年。
5、自改革开始，新股发行一律采取有固定锁定期的全可流通方式。
以上观点均引自《中国证券报》3月18日刊发的《华生：股权分置的市场化分散决策原则和方案》一文。
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中国股市应改名！
为什么中国股市问题成为社会民众最关心的问题
最近，新华网制作了一个“两会，你最关注的热点问题”的网上民意测验，精心选择了普通民众在社会生活中所关心的20项问题，在列出的话题中，有反腐倡廉、贫富差距、社会保障、教育、环保等社会各界普遍关心各种问题。 据传说主办单位和国家有关部门的官员事前有一个大概估算，认为“反腐倡廉”和“教育”“三农问题”等应该位列前三甲。
当主办方实际民众投票上网开始后，在选项排列并不起眼的第19项“证券市场如何走出困境”却以一马当先，在218000人参加的调查活动中，该问题一共得到165000票，占投票总数的比例高达75%。75%的民众关切率远远高出第2位的“反腐倡廉”（22%的百姓关注率）53个百分点。据传闻主办单位与国家相关单位有些人连呼“没想到”“证券市场如何走出困境”竟成为了“两会”民众关注的最大热点。
太多的“没想到”的背后
对于有些政府官员的这种“没想到”的惊讶，在中国股市投资者看来已经是见怪不怪了，2001年国有股减持政策实施后，有政府官员认为此政策是对股市投资者的大利好！结果股市却出现了罕见的大爆跌……，事后有官员说“没想到结果是这个样子？”；2004年6月中小企业板在诸多政府官员、经济学者的一片乐观赞扬声中鸣锣开市，结果上市后第二天，刚上市的股票就出现了连续性的爆跌，时至今日大多出现了50%以上的爆跌，参与中小企业板的投资股民悉数被套牢，许多事前积极支持开办中小企业板的官员又连说“没想到？”；2004年底，中国证监会推出了策划准备多时的C股市场方案，本来有官员认为是对股民的大利好，谁知刚C股方案规则刚刚出台，沪深股市应声爆跌，不得不在几个星期内收回试错的政策，又听到有政府官员说“没想到股市对这个问题这么敏感？”……
经济学统计数据分析是“应该想到的”
对于网络媒体民意调查的结果，其实从经济学统计数据来分析，中国证券市场问题在诸多社会热点问题中成为最受关注、民众意愿最迫切解决的焦点问题并不奇怪，我们不妨先从几个经济学统计数据来解读这个75%民意关注度的背后含义。
第一个统计数据，据有关数据显示，目前沪深股市开户投资者合计达7000万户以上，约对应3500万个家庭，这些家庭大约有1亿5000万人口，而且这1亿多人又都基本上属于文化层次高、经济实力较强的中国城镇人口。其实规模并不大的沪深股市已经直接密切牵连了全国城镇人口中的三分之一了。综观其他议题选项，没有哪个能有股票市场问题这样广泛和直接的民众牵连面。
第二个数据是，笔者前不久做了另一个统计数据，始自2001年6月的国有股减持股灾给股民造成的损失为13000亿左右，这样大的巨额损失就由3500万个股民家庭来承担着，平均每个家庭损失约4万元钱，对于并不富裕的中国人来讲，这并不是一个小数字。
中国股民整体财富损失很严重，中国股市的系统性问题很严重。证券市场的一举一动与亿万百姓的生活紧密相关。其他议题，没有哪个能有股票市场这样利益密切相关而又存在如此巨大的资金黑洞问题的，所以中国股市问题成为社会民众最关注的问题是理所当然的。
中国股市迫切需要解决的当前结症：股权分置
中国股市存在重大问题是毋庸置疑的，但主要存在哪些问题呢？这个问题恐怕是问起来最简单，回答起来却是最复杂的问题。中国股市问题的结症是一个复杂的多问题的集合体，交织在一起，互相缠绕、复杂关联与整体影响，实际上根本无法分解出某个唯一的问题是最主要的问题。但从问题的主次筛选后分析，中国股市存在以下几个最主要的问题症结：
1、政府管理者对股票市场定位思维认识上的最深层次病根：免费圈钱场所
2、中国股市在微观结构上的制度错误：中国特殊的股权分裂（置）问题
3、中国股市在宏观结构上的制度错误是：缺乏多层次市场体系结构，在中国这样一个大国却是孤立的单一层次的政府垄断性的市场，必然形成权力过分干预市场规律的问题。
4、中国股市最不规范的问题是：整体市场的游戏规则扭曲、逻辑体系不循环不闭合，政府行政干预的多变性等，需要花很大代价、较长时间进行整体系统性的制度梳理与结构搭建。
5、上市公司的公司治理和现代企业制度建设等。
中国股市需要解决的问题非常多，从轻重缓急、先后次序上讲，妥善解决“股权分置”问题是当前第一要务。因为政府管理层的思维认识需要在市场运行中、在时间长河中慢慢改变，政府官员从“股市不为国企改革服务，那开办股市干什么？”，到“融资一定要考虑市场承受力”，市场可以看见政府管理层的思维方法也在逐步改变。
解决了A股市场的“股权分置”问题以后，才应该轮到解决宏观制度上的中国多层次股票市场体系问题，否则我们会将错误复制到一系列“小股权分置”的市场中。
在改革与新建的过程中其实就是在进行股市整体制度的梳理与结构搭建。而上市公司的公司治理和现代企业制度的建设，是一个长期的过程，但有一点可以肯定，一个“股权分置”的圈钱的股市，不会对公司治理和现代企业制度建设有多少正面的帮助，而一个解决了股权分置问题，能够发挥市场机制作用的股票市场，会对上市公司的公司治理和现代企业制度建设起到事半功倍的作用。
所以从上的分析，我们就会推导出当前迫切需要解决的重大问题：股权分置。
不解决股权分置问题，建议将中国股市改名！
最近，继续延续和拖延“解决股权分置问题”的声音逐步多了起来，有人说“解决股权分置不是当务之急”。“全流通对解决股市问题无济于事，”“股权分置是一个让人根本听不懂的词”等等，甚至有人建议：“尽快修改《公司法》，允许“股份同股不同权不同利”，确立我国上市公司“股权分置”的法律基础。”
由于发表以上“拖延”观点的人士，多是政府部门的官员，或者远离中国股市实际的学院派经济学研究者。笔者无法改变他们的观点，而权力决策部门却有可能因此而继续“拖延、研究下去”。就像中国股市过去四年里“拖延下去”一样。
如果最终决定继续拖延“股权分置”问题，对于当前这种情况，为了不对未来进入中国股市的新股民造成欺骗，为了信息披露的充分和公开、公平，我建议将中国股市进行改名操作，将中国股市改名叫做中国圈钱市场，把A股市场上市公司现存的两类股票的名称也全改了，已经在市场上交易的社会流通股改名叫做“捐钱证”，以后发行股权分置的股票改名为发行“捐钱证”，中国证监会批准上市公司上市的批文改名为“圈钱许可证”，最好中国证监会也改名，比如叫做中国“直接融资”审批监督管理委员会，等等。
我认为这样做，基本上做到了真实的、贴切的、充分的信息披露，以后新的股民进场谁愿意买“捐钱证”，谁愿意炒作，赚了自己的、亏了就活该，这就不存在现在沸沸扬扬的“股权分置”的问题了，也不会有海外人说“听不懂股权分置”的说法了，也有利于中国股市问题的最终解决。
不解决股权分置问题，中国股市改名称可好？！
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“定股”“定价”，两招儿破解全流通困局
在上至国家领导人下至普通百姓就“一定要解决中国股市股权分置问题”达成普遍共识后，下一个问题就是“怎么解决股权分置”。对于中国股市特殊的股权分置问题的理论研究和市场讨论，持续了五年时间了。笔者也经历了从“纸上谈兵”到现实中实践操练的转换。从２００３年开始，笔者到全国各地走访了４０多家不同类型的上市公司，遇到了各种复杂问题，针对不同上市公司分别设计了各种解决股权分置问题的方案。根据实践走访后积累的经验看，其实中国股市极其复杂的股权分置问题，其解决之道不外乎“定股”与“定价”两类方案。
“定股”与“定价”两大思路解开股权分置难题
解决“股权分置”问题，简单讲是将同一上市公司内的“不同股不同价”的两类股票，技术改造为“同股同价”的统一股票——普通股。从“不同股不同价”到“同股同价”有两条的大思维道路“定股”与“定价”可供选择。
“定股”思路（又可称为 “尊重历史”追溯调整法）
定义：因为“股权分置”导致非流通股与流通股产权关系不清。为解决此问题，从“不同股”问题入手，采用技术手段将两种股票改变为“同股”，而“同价”问题由全可流通市场去确定，简称“定股法”。
原则：本着“公平、公正、公开”的原则，对上市公司历史财务数据进行清算，以各类股东向股份公司投入的实际资本额的比例关系，重新确定各类股东的股份数量。
技术实施方法：上市公司的非流通股和社会流通股股票可以采用三种具体操作方法：“非流通股比例缩股”、“社会流通股比例扩股（拆细）”、“非流通股向流通股比例送股”，将非流通股与流通股按比例关系做到“同股同价”“同股同权”，完成股权结构调整，实现所有股份全额可流通，同在沪深交易所上市挂牌交易。
法律说明：《中华人民共和国公司法》一百三十条“同次发行的股票，每股的发行条件和价格应当相同。任何单位或者个人所认购的股份，每股应当支付相同价额。”为“历史追溯法”解决股权分置方案提供了坚实的法律基础和借鉴参考的依据。
方案评价：此方案笔者发表已经数年了，市场理解度高，适用于任何上市公司（绩优、绩差、ＳＴ等）。但此方案的缺点是，对于一些业绩非常好的上市公司，非流通大股东会认为自身利益受到损失太大，不愿意采用。为了解决这类绩优的国营与民营上市公司、国家需控股的上市公司的问题，在借鉴了诸多学者的思想精华后，笔者专门设计了在保护非流通股股东利益的同时也保护流通股利益的面对绩优、大型国企公司的解决方案。
“定价”思路（又可称为“面对现实”的市场化解决法）
定义：从两种股票“不同价”入手，对已经形成事实的两类不同股票的分别界定利益价格，将不同利益价格确定后，按比例将两类股票技术处理为“同价”股票，并由此解决“同股”问题，简称“定价法”。
原则：因为“股权分置”导致非流通股与流通股产权关系不清，为解决此问题，本着“公平、公正、公开”的原则，对两类股东的股票分别进行价值测算。由两类股票不同价格的比例关系，进行股权结构调整解决股权分置的设计思路。
非流通股的定价权由非流通股股东自己掌握，自己给自己的东西定价可避免产生过多争议。但非流通股股东享受非流通股票定价权的同时，必须要受到制度制约，即“可流通权”由流通股股东掌握。
对于流通股股东利益界定，综合考虑各种因素后，可采取五年或三年流通股股票的成交量加权平均股价界定为全体流通股股东的利益保护价格。这个数据来源比较客观和不易被操纵，也比较容易得到各方的认可。
技术实施方法：当界定了两类股东的利益后，在两类股东利益比例关系基础上，采用“非流通股按比例缩股”、“社会流通股按比例扩股（拆细）”、“非流通股向流通股按比例送股”，实施股权结构调整完成解决股权分置，实现所有股份全额流通。
制约条款：将非流通股的“定价权”和“全可流通权”两权分立，非流通股东与流通股股东分别行使权力，形成有效制约机制。这个制约条款主要是为了防止非流通股股东超高定价，损害社会流通股股东的合理权益。具体办法是非流通股股东在“解决股权分置方案”实施后，如果流通股股价不能达到流通股利益界定价格时（价位时间的双约束，可规定实施后收盘价保持在流通股利益保护价格之上一个星期或一个月），则非流通股股东的股票不能获得“全可流通权”。
方案评价：这类方案适合于许多业绩非常优良、大型的国有控股企业，比如长江电力等，或业绩优良的民营企业和上市时间长久、现有非流通股大股东是置换买壳上市等类型的上市公司。此方案的最大特征是在非流通股利益得到充分保护的情况下（非流通股股数并不减少的同时价格由自己确定），流通股股东的合理权益得到保护，并且此方案不怕试错，不怕操纵，方案实施过程中股价运行平稳可控。
模拟分析某上市公司
假设以一家业绩优良的上市公司“长江南”为例：非流通股为２．４亿股，流通股为１亿股，流通股发行价６元，上市开盘平均为１０元，最高涨到过１２元，后经过三年暴跌，当前市场价格为６元。非流通上市前资产折股价格为１．２０元，现在每股净资产为２．９０元。
若采用“面对现实”的市场化“定价”的解决方案，具体操作过程如下：首先界定流通股利益保护价格，经过计算流通股三年加权平均价格为９元。非流通经过评估机构的询价估值并得到非流通股大股东认可后，非流通股价值界定为３元／股。由此确定两类股东的利益调整系数ＴＸ＝９元／３元＝３。 制约条款与流通权解冻期
解决股权分置方案实施后，扩股（拆细）后的流通股股价假设没有上涨到３元／股，则法人股不获得可流通权。假设流通股股价达到３元／股以上时，则说明原流通股股东与其他场外投资者认可了法人股获得流通权。此时法人股获得了流通权，社会流通股合理利益也得到保护。
在如上方法解决股权分置问题后，法人股获得了上市流通权以后，为了防止大量股票对股票市场的冲击还可以采用逐步解冻可流通权的办法第一年所有法人股的５０％的股份可以获得上市流通权并且分为４个季度中平均释放流通权。但法人股股东可以选择不卖出继续持有。则两三年内同理处理则可彻底解决所有股票全可流通问题。
群策群力共同解决股权分置问题
以上两大思路下的多种解决股权分置问题的技术方案，并非笔者凭空杜撰。已经有许多上市公司（包括民营和国营上市公司）的非流通股大股东愿意实施这两套方案中。在笔者已经洽谈过的上市公司中，不同上市公司分别选择了适合自己的方案类型。
为了扩大笔者这两套方案的市场影响和加速中国股市“股权分置”问题的解决，在知识产权得到尊重的前提下，笔者公开这两套大系统思路和具体解决方法，希望愿意为解决股权分置问题而做出努力的上市公司控股大股东以及上市公司实际控制人能够与我们合作解决股权分置问题，也希望中国百余家券商的投行部门、研究部门以此方案为蓝本，券商、中介机构等开展新型“投行业务”，发挥投行优势，介入到“解决股权分置”问题的非流通股询价估值业务中，积极推进“股权分置”问题的解决。
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张卫星的博客
